明確中國資本市場發展路線圖，新「國九條」劃定重點與紅線

時隔十年，資本市場的第三個「國九條」來了。

4月12日，國務院公佈《關於加強監管防範風險推動資本市場高質量發展的若干意見》。這次出台的《意見》共9個部分，是繼2004年、2014年兩個「國九條」之後，國務院再次出台的資本市場指導性文件。

南開大學金融發展研究院院長田利輝對新京報貝殼財經記者表示，新「國九條」的出台意義重大，是資本市場發展的一個重要里程碑。它體現了黨中央、國務院對資本市場的高度重視和對資本市場高質量發展的堅定決心。相較於過去的「國九條」，本次最大的變化在於不僅強調了資本市場的政治性和人民性，且更加突出了強監管、防風險、促高質量發展的主線；同時，明確了目標導向和問題導向，針對近年來市場波動暴露出的問題，提出了具體的改進措施和發展方略。新「國九條」有望進一步推動資本市場的健康發展，提高市場的透明度和公平性，為投資者創造更好的投資環境。

川財證券首席經濟學家、研究所所長陳靂對新京報貝殼財經記者稱，新「國九條」的實施將有助於推動中國資本市場向更加成熟、規範的方向發展，為中國經濟的持續健康發展提供有力的支持。 

看點1·嚴把發行上市準入關

原文摘要：

• 進一步完善發行上市制度。

• 強化發行上市全鏈條責任。

• 加大發行承銷監管力度。

解讀：田利輝對貝殼財經記者表示，加強監管、提高市場透明度、保護投資者權益、促進市場公平競爭等方面的政策都是非常重要的。這些政策能夠提升市場的整體質量和效率，增強投資者信心，吸引更多的資金流入，從而推動資本市場的健康發展。

平安證券表示，《意見》首次提出的建立中介機構「黑名單制度」，系壓實中介機構「看門人」責任的重大舉措，旨在維護證券市場的公平、公正和透明，保護投資者的合法權益，有效遏製資本市場違規行為，提高市場規範化水平，增強投資者的信心和安全感，促進市場持續健康發展。

中信建投則認為，新「國九條」發行上市部分整體導向為提高資本市場上市標準，具體來看需從多個維度入手。第一，進一步完善發行上市制度。第二，強化發行上市全鏈條責任。進一步壓實交易所審核主體責任，進一步壓實發行人第一責任和中介機構「看門人」責任。第三，加大成效監管力度。強化新股發行詢價定價配售各環節監管，加強信息披露和整治各類市場亂象，加強穿透式監管和監管協同，嚴厲打擊各類違規行為。

陳靂指出，從內容上看，本次文件從嚴控發行、強化監管、加大退市力度、推動中長期資金入市等多角度出發，對資本市場進行全面深化改革，打造建設安全、規範、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，為投資者提供更加安全、公平、透明的投資環境，有助於進一步激發市場活力，推動我國資本市場的持續健康發展。

看點2·嚴格上市公司持續監管

原文摘要：

• 加強信息披露和公司治理監管。

• 全面完善減持規則體系。

• 強化上市公司現金分紅監管。

• 推動上市公司提升投資價值。

解讀：清華大學中國現代國有企業研究院研究總監周麗莎告訴貝殼財經記者，新「國九條」有助於構建良好的市場環境，保持市場的穩定，並且鼓勵中長期投資者持股穩定，避免了炒作股價的風險。這意味著公司將更加註重長期穩定的分紅，這種分紅方式有望為投資者帶來更為可靠的正向收益，並與投資者分享價值，從而回報社會。此外，將有助於提高市場透明度和規範性，進而吸引更多的長期投資者參與市場。有助於遏製短期投機行為，促進市場的健康發展，為經濟的穩定增長提供了有力支撐。

「將上市前突擊‘清倉式’分紅納入發行上市負面清單的監管舉措，旨在規範公司上市前的行為，保護投資者利益，維護市場秩序。公司在即將上市前，為了提高自己的利潤，採取大幅分紅或賣出資產等方式，以減少公司的價值，這種行為削弱了投資者的利益，將這種行為納入負面清單是監管部門對市場行為的有效干預，有助於促進公平、公正的市場環境。這種規定有助於提高公司的透明度和誠信度，增強市場的穩定性和投資者的信心，推動股市走向更加成熟和健康的方向。同時，也將為上市公司長遠發展提供更為有力的支持，促進實體經濟的良性循環。」周麗莎說。

田利輝對貝殼財經記者表示，嚴厲打擊各類違規減持、強化上市公司現金分紅監管等政策，能夠直接規範市場主體的行為，提高市場的公平性和穩定性；而促進市場穩定運行、加強戰略性力量儲備和穩定機制建設等政策，則能夠從根本上提升資本市場的抗風險能力，為市場的長期發展奠定基礎。

看點3·加大退市監管力度

原文摘要：

• 進一步嚴格強製退市標準。

• 進一步暢通多元退市渠道。

• 進一步削減「殼」資源價值。

• 進一步強化退市監管。

解讀：上海久誠律師事務所主任許峰對貝殼財經記者表示，新「國九條」提出健全退市過程中的投資者賠償救濟機制，是為了保護資本市場的投資者，這一舉措釋放出積極的信號。

「按照此前的情況，被認定為重大違規的退市公司，投資者可以提出索賠，但從立案調查到確認重大違規存在較長週期，一般情況下，揭露日後買入的投資者無法索賠，針對產生重大違規的退市公司，在立案至確認期間產生交易的投資者、持有到退市的投資者如何進行賠償，此後相關政策落地的細節問題，還需要關注。」許峰表示。

針對新「國九條」提出加大退市監管力度，普華永道中國資本市場服務部合夥人李雪梅對貝殼財經記者介紹，2023年度，A股共有47家公司退市，創出歷史新高；其中44家是強製退市，1家主動退市，2家重組退市。

在她看來，A股主動退市的數量較少，從橫向比較來看，A股的退市數量也低於美股和港股，「主要原因是A股上市維護成本相對於維持上市地位的好處來說，微乎其微；而對A股上市公司的市場化併購尚未起步。新‘國九條’加大了退市監管力度，維持上市公司的地位變得更加不容易。這其中釋放的一個信號就是上市公司的管理層要更加重視對投資者的受託責任；上市公司的控股股東、實際控制人等要更好地承擔起‘關鍵少數’的責任；上市公司要把回報投資者放在更加重要的位置，不要把維持上市地位視為理所當然。」

中泰證券策略研究首席分析師徐馳認為，本次出台的「國九條」突出「嚴監嚴管」基調，與前兩個「國九條」有較大區別。2004年、2014年的「國九條」以發展建設資本市場為主，而新印發的「國九條」則強調「嚴把發行上市準入關」，「嚴格上市公司監管」，「加大退市監管力度」，主要以加強監管為主，以推動建設一個長期健康發展的資本市場。退市制度是一國資本市場的「淨化器」，其基本功能是淘汰市場上的劣質企業，對提高資本市場上市公司整體質量起著重要的作用。新「國九條」提到加大退市監管力度，深化退市制度改革，加快形成應退盡退、及時出清的常態化退市格局。更加科學的退市制度建設與更嚴格有效的監管有助於完善交易所「優勝劣汰」機制，從源頭提升上市公司質量，助力資本市場暢通價值發現功能。

看點4·加強證券基金機構監管，推動行業回歸本源、做優做強

原文摘要：

• 推動證券基金結構高質量發展。

• 積極培育良好的行業文化和投資文化。

解讀：資深基金分析師伍彥妮對貝殼財經記者表示，資本市場中機構參與者的佔比很大程度會影響市場特徵，比如有效性、流動性、波動性等。A股機構投資者佔比較低，因此，市場容易出現波動較大、情緒過度演繹、定價持續不合理等情況，在資本市場高質量發展的過程中，基金機構作為機構投資者之一，要具備穩定器功能，扮演專業、長期投資者的角色，也讓基金機構更好地為居民財富積累、提高股市流動性貢獻力量。

中泰證券研報觀點則認為，鼓勵金融機構做大做強的目的在於提高金融市場的競爭力和國際地位，從而推動國家經濟的發展和增強國家的綜合實力，同時，維護國家經濟金融安全。這種背景之下，2024年或將是金融供給側改革元年，行業的深刻變化將遠大於市場預期：中小金融機構的產能去化，從業人員的考核與薪酬體系優化，頭部金融機構通過併購重組做大做強，行業龍頭集中度大幅提升。

對於積極培育良好的行業文化和投資文化，伍彥妮稱，過去，基金行業出現了一些現象，如「基金賺錢，基民不賺錢」、產品同質化嚴重、部分從業者出現不良風氣等。新「國九條」明確提出，完善與經營績效、業務性質、貢獻水平、合規風控、社會文化相適應的證券基金行業薪酬管理制度，同時，持續開展行業文化綜合治理。「我認為，基金公司更喜歡‘相對收益’文化，希望旗下產品排名在同業中更高一些，但實際上，這樣的文化與基民們期待的賺錢效應並不一定一致，在資本市場高質量發展的過程中，基金機構的投資文化或許可以做一些改變。」

看點5·加強交易監管，增強資本市場內在穩定性

原文摘要：

• 促進市場平穩運行。

• 加強交易監管。

• 健全預期管理機制。

解讀：中國人民大學財政金融學院教授鄭誌剛對貝殼財經記者表示，新「國九條」在交易監管方面提出增強穩定性，圍繞交易管理這個重點，在以往監管基礎上對異常的交易進行了細節方面的進一步優化，比如市場所稱的量化交易、算法交易、高頻交易等以往容易引發市場波動的因素，通過交易管理及時發現問題、識別交易過程中可能存在的風險，把問題消滅於無形。這將進一步維護市場的穩定性、公平性和透明度，保護投資者利益，降低系統性風險，促進金融體系的穩定。

中信建投首席政策分析師胡玉瑋認為，新「國九條」貫徹落實政府工作報告提出的「增強資本市場內在穩定性」的要求。

具體來看，一是促進市場平穩運行，強化風險綜合研判，加強戰略性力量儲備和穩定機制建設，重點關注風險隱患和薄弱點。二是加強交易監管，完善對異常交易和操縱市場行為的監管標準，加強對高頻量化交易的監管，製定私募基金運作規則。三是健全預期管理機制，新「國九條」明確將重大經濟或非經濟政策對資本市場的影響評估內容納入宏觀政策取向一致性評估框架，建立政策信息發佈協調機制。這一表述是中央經濟工作會議精神在資本市場的延續，「把非經濟性政策納入宏觀政策取向一致性評估，強化政策統籌，確保同向發力、形成合力。」

看點6·大力推動中長期資金入市持續壯大長期投資力量

原文摘要：

• 建立培育長期投資的市場生態，完善適配長期投資的基礎制度，構建支持「長錢長投」的政策體系。

• 優化保險資金權益投資政策環境，落實並完善國有保險公司績效評價辦法，更好鼓勵開展長期權益投資。

解讀：富國基金錶示，新「國九條」有望為公募基金行業發展帶來積極影響，包括上市公司質量的提高，將為公募基金行業提供更好土壤，去挖掘更多有成長性的優質企業，這也將成為公募基金獲得超額收益的源泉。此外，國家對長期投資和權益投資的大力支持，也對公募基金提出了更高要求。全面強化的監管也將進一步規範公募基金行為，加強合規和風險管理。

國泰基金對貝殼財經記者表示，在新「國九條」的指導下，公募基金應發揮專業機構投資者價值發現的作用，以及金融支持實體經濟創新發展的功能，抓住市場和投資者需求，持續推出創新產品，引導中長期資金入市，流入國家戰略產業，為推動我國現代化產業體系建設貢獻力量。同時，公募基金應時刻關注市場和投資者需求，聚焦市場變化，精進投研能力，為資本市場的高質量、可持續發展奠定產品和業務基礎。

中歐基金認為，權益類基金通過投資上市公司，可以為企業提供穩定的融資渠道，支持企業發展和創新。特別是對於中小企業和高新技術企業，公募基金可以提供重要的資金支持，助其快速成長，推動整體經濟結構的優化升級。「未來，為了更好滿足投資者多元的投資需求，公司將在多策略產品線上持續加大資源投入，為投資者提供更豐富的投資策略、資產及組合。」

看點7·進一步全面深化改革開放，更好服務高質量發展

原文摘要：

• 著力做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融、數字金融五篇大文章。

• 完善多層次資本市場體系。

• 堅持統籌資本市場高水平制度型開放和安全。

解讀：清華大學五道口金融學院副院長、教授田軒對貝殼財經記者表示，新「國九條」與以往相比層級更高、定位更準、改革觸角更深、覆蓋面更廣，體現了黨中央、國務院對於資本市場的高度重視。

從市場發展新階段、新需求來看，經歷30多年的發展，我國資本市場在市場化、法治化、國際化三方面取得了巨大進步，正在走向成熟，在推動高水平循環、促進高質量發展方面發揮著重要槓桿作用。當前「實現」成熟的關鍵，主要取決於三個：基本功能和市場基礎建設，市場化、法治化和國際化程度，以及資本市場的監管能力、市場的誠信狀況、投資者保護水平等。對標這三個維度目標，我國資本市場還需要經歷一場以紮實基本制度、提升法治化水平為核心的「提質」改革，特別是在當前以加快形成發展新質生產力的新目標下，加快鞏固資本市場健康發展根基的改革，成為關乎金融服務實體經濟、助力科技創新的關鍵問題。

萬聯證券研究所宏觀首席分析師於天旭稱，資本市場立足於服務實體經濟，助力新質生產力發展。新「國九條」中，資本市場服務實體經濟的屬性更加突出，強調了對於科創、綠色、國企改革、中小企業、民企等的服務方向。未來符合國家戰略方向的數字經濟、新興產業和未來產業發展服務有望進一步加強，推動新質生產力發展。資本市場也將配合央行做好科技、綠色、普惠、養老、數字金融五篇大文章相關工作。

看點8·推動形成促進資本市場高質量發展的合力

原文摘要：

• 推動加強資本市場法治建設，大幅提升違法違規成本。

• 加大對證券期貨違法犯罪的聯合打擊力度。

• 深化央地、部際協調聯動。

• 打造政治過硬、能力過硬、作風過硬的監管鐵軍。

解讀：中山大學嶺南學院教授韓乾接受貝殼財經記者採訪時稱，與2004年的「國九條」相比，新「國九條」在監管和發展思路上既有延續，又針對新形勢有了新提法，與時俱進，相關部署很及時，有針對性，可以說抓住了當前資本市場急需關注的重點環節和領域。比如雖然兩者都強調了資本市場的穩定性、加強監管打擊違法違規行為以及防範化解風險等，但最新「國九條」突出了資本市場的投資功能，從投資者角度強化上市公司的進退監管、投資者權益保護以及中長期資金的投資收益等，還提到了資本市場監管隊伍的政治建設。 

韓乾稱，新「國九條」的出台強調了對證券期貨市場的強監管，尤其突出要發展適合中國市場的業務模式和監管機制，做好跨市場風險監測，以及對程序化交易和高頻交易等實施規範化管理，這些舉措有利於促進資本市場健康有序發展，形成良好行業生態，更好發揮資本市場服務實體經濟的功能。

中歐基金對貝殼財經記者表示，新「國九條」對資本市場長期健康發展有重要意義。首先，強化監管和風險防控。新「國九條」明確提出要加強監管、防範風險，這意味著未來資本市場的監管將更加嚴格，市場秩序將更加規範，有助於提升市場參與者的信心，為市場穩定和健康發展創造良好環境；其次，推動市場高質量發展，通過深化改革，完善市場機制，資本市場將更好服務於中國經濟的轉型升級；此外保護投資者合法權益，特別是中小投資者的合法權益，這將有助於提升投資者的安全感和滿意度。

新京報貝殼財經記者 潘亦純 徐雨婷 張曉翀 丁爽 趙方園 編輯 王進雨 校對 劉越 賈寧