为什么当下全球 IPO 主要采用询价（book building）而非拍卖（auction）机制？

谢邀。有论文研究过这个问题。Ravi Jagannathan and Ann E. Sherman: "WHY DO IPO AUCTIONS FAIL?" (

)

许多国家都推行过拍卖方式IPO, 后来又都放弃了。通行的解释是1）发行者不想尝试新方法；2）要给投行钱赚。作者认为这两个解释是不对的。首先尝试过拍卖的发行者后来基本上都转回其他方法，其次使用过拍卖方法的例子中，投行的收费一般是不低于其他发行方式的。

作者认为问题的关键之一是赢者诅咒(Winner's Curse): 在公共价值(public-value)拍卖中，如果所有竞标者都按自己的估价报价，那么最后获胜的人是最乐观的人，但最乐观的估价绝不是最准确的估价，因此获胜者都会亏本。考虑到这一点，所有竞标者在均衡时都不会完全按自己的估价报价，而是会往下打折。打折的程度要根据预期的参与竞标者数量和估计的其他竞标者的估价决定。当竞标者数目随机性很大，不同竞标者估价的分布很不同时，均衡策略的计算相当复杂，超出现实中竞标者的能力。这样在实际拍卖中竞标者就显的在乱报价，拍卖收盘价波动极大且难以预期

另一个问题是搭便车（free ride）。对公司的准确估值需要很多投入，多数竞标者由于没有花钱投入调查，对公司准确估价不知，在歧视性价格拍卖(discriminatory-price auction)中往往会谨慎报价；但在单一价格拍卖(uniform-price auction)，获胜竞标者的报价并不是他的支付(payment)，于是没有投入调查的竞标者可以放心大胆地高报竞价。逻辑是这样的：假设有一种极端情况，已知除我以外几乎所有竞标者都已做了充分调查，他们的估价有相当的准确性，我直接提交高于自己估价的报价。如果我输了则（相比依照估价报价的情形）没有损失，如果我赢了则基本上（无论成交价高于、低于还是等于我的估价）会有盈利，并且（由于成交价是由其他竞标者提交的报价决定，不是由我自己的高报价决定）盈利更大。本质上，这相当于利用了别人辛苦搜集信息的努力。如果搭便车的人多，尽职调查的人少，价格将过高，便车将搭无可搭。也许有复杂的混合策略均衡考虑进搭便车的概率，但其复杂程度很大，而且事后搭便车人数也许会很多导致实际价格过高。

在赢者诅咒问题中，拍卖价格往往会过低；在搭便车问题中，拍卖价格往往会过高。一个稳定的均衡策略对竞标者者的策略复杂度和计算能力要求特别高，现实中几乎无法采用。

作者列举了IPO拍卖中竞标者人数波动性大、参与人数可能过低、股票回报不稳定、长期参与率降低的证据，表明上述两个原因的确会导致IPO采用拍卖方法导致的一系列问题。

即不是拍卖也不是IPO领域的专家，胡乱答一下。

我个人的感觉是，使用拍卖机制IPO达到帕累托最优的一个潜在假设是：所有的投资者都是价值投资者。

价值投资者意味着，每个人对这只股票都有一个评估，并且会长期持有。然而IPO的问题是，一级市场后面还有二级市场。

在传统的拍卖里面，比如文物、字画等，不管出于何种目的参与拍卖，买家是不会买到之后直接出手的。而IPO是一个一级市场，IPO结束之后，马上二级市场就会出现交易，这个时候价格将完全由市场来定价。

那么问题来了，比如有100个人想要买这只股票，第i个人对这只股票的价值判断为i元，供给只有50份，每个人限领一份，假设每个人的报价都是他们对这只股票的价值的估计，那么可以想象，只有第51-100个人才能获得股票，其他人都不能获得。

这意味着什么呢？意味着所有获得股票的人，对这只股票的评价高于市场对这只股票的平均评价。现实情况下由于信息不对称，没有人能够保证自己对这只股票的判断就是完全正确的，这只股票的真实价值可能在市场的平均评价上下浮动，如果这样，意味着获得股票的很大可能要亏钱。

既然通过拍卖机制，赢得股票的人要亏钱，为什么还要参与这个拍卖呢？

这有点像“柠檬市场”，在拍卖里面我们叫“胜者的诅咒”。

至于美国的IPO机制和中国的IPO机制，我并不是很清楚具体细节，我印象中好像有投行和机构之间询价-议价的机制。实际上，对于题主说的“帕累托最优”，我不知道这种询价-议价的机制难道不是帕累托最优么？