- 中文名
- 资本加权平均成本
- 外文名
- Weighted Average Cost of Capital,WACC
- 用 来
- 贴现未来的收益,计算公司的现值
- 公 式
- WACC=E/V×Re+D/V×Rd×(1-Tc)
- 取 决
- 于公司的风险水平
公司从外部获取资金的来源主要有两种:股本和债务。因此一个公司的资本结构主要包含三个成分: 优先股,普通股和债务(常见的有债券和期票)。加权平均资本成本考虑资本结构中每个成分的相对权重并体现出该公司的新资产的预期成本。
计算个别资金占全部资金的比重时,可分别选用账面价值、市场价值、目标价值权数来计算。市场价值权数指债券、股票以市场价格确定权数。这样计算的加权平均资本成本能反映企业的实际情况。同时,为弥补证券市场价格变动频繁的不便,也可以用平均价格。
目标价值权数是指债券、股票以未来预计的目标市场价值确定权数。这种能体现期望的资本结构,而不是像账面价值权数和市场价值权数那样只反映过去和如今的资本成本结构,所以按目标价值权数计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。然而,企业很难客观合理地确定证券的目标价值,又使这种计算方法不易推广。 [2]
加权平均资本成本(Weighted Average Cost of Capital,WACC)的计算方法包含所有资金来源,包括普通股、优先股、债券及所有长期债务。计算方法为每种资本的成本乘以占总资本的比重,然后将各种资本得出的数目加起来。
公式:WACC=(E/V)×Re+(D/V)×Rd×(1-Tc)
Tc = 企业税率
当我们测算新资本的预期成本的时候,我们应当采用每个成分的市值,而不是它们的面值 (这之间可能存在明显差额). 另外,更“外部”的资金来源,例如可转换债券,可转换优先股等,如果数额较大,也需要体现在公式中,因为这些融资方式的特殊性,其成本和普通股本债券通常存在差异。
继续定义各成分市值如下(亦即债务,优先股及普通股)。
一个上市公司的市值就是每股股价乘以股票发行量,这也是最容易确定的一个成分。如果公司公开发行债券,那么债务的市值也较容易得到。常见的是,很多公司也有较大数额的银行贷款,这部分的市值并不容易计算。但是,因为债务的市值和它的面值比较接近(至少对公司来讲,贷款利率没有较大变化),所以在 WACC 公式中常用面值代替。优先股市值也较容易得出,它等于每股成本乘以发行量。接下来要注意成本的定义。
优先股等价于永久权利,它的持有人将永远获得固定的收益。因此它的成本等于每期红利除以每股股价。普通股通常由资本资产定价模型(CAPM)决定。公开发行债券的公司的债务成本是债券的期末收益。另外,银行的贷款利率也是一个合适的债务成本。因为通常一个公司可以把债务利息抵税,在此条件下,公司的债务成本可以通过税率进一步降低。因此一个公司的债务成本为 (债券期末收益 或 贷款利息)×(1− 税率)。事实上,通常 WACC公式 中会保留减税项,而不是直接计入债务成本中,如:WACC = 优先股权重 × 优先股成本 + 普通股权重 × 普通股成本 + 债务权重 × 债务成本 × (1−税率) 可以把数据代入 WACC 公式了。
经济学家默顿·米勒(Merton Miller) 和 弗兰克·莫迪格莱尼(Franco Modigliani) 在 莫迪尼亚尼-米勒定理中显示了在没有税收的理想经济条件下,一个公司的资本成本(以及它的估值)和债务股本比率无关。但是,很多政府允许利息抵税,因此,在这种条件下公司更倾向于债务融资。
随着收益法的应用在中国评估实践中的逐步增多,新的问题也在逐步增多。因为收益法不像以前大部分评估师所能轻车熟路的资产加和法那样有历史成本作为依据,而是需要更多的分析与判断,有着更多的变化和不确定性。这也正是要求我们的评估师提高业务素质,力争尽快与国际接轨的一个动力。收益法中最常用的就是折现现金流量法,也叫DCF法。
加权平均资本成本的评估方法
采用收益途径评估公司价值时,评估师广泛使用的有两种方法——即权益法和投资资本法(有时候也叫直接法和间接法)。权益法是通过折现公司的红利或股权现金流来评估公司股权的价值,这个折现率应该是反映权益投资者所要求 的回报率。而投资资本法主要是关注并评估出公司整体的价值,不像权益法只评估权益。投资资本法的评估结果就是所有权利要求者所要求的价值,包括债权人和股东。此时要求权益的价值就只能是把公司整体价值减去债权的价值(所以被称为间接法)。求取公司价值最普通的做法就是把公司所有投资者的现金流,包括债权人 和股权投资者的现金流折现,而折现率则是加权平均资本成本——即权益成本和债务成本的加权平均值,英文简写为WACC.所以,WACC是投资资本价值评估(间接)或公司权益价值评估(直接)的一个重要的计算参数。
运用WACC 方法对个别项目价值进行评估时值得注意的地方就是要根据具体情况对个别项目的风险进行调整,因为资本加权平均成本是就企业总体而言的,一般用于公司整体资产价值的评估。然而在现实当中,绝大部分企业进行的都是多角化经营,如一个生产型企业可能同时兼营商业或房地产,因而不同类型的投资项目就有着不同的风险。如果简单的将公司平均资本成本用于公司所有部门和所有投资项目的评估,显然是不妥的。因此在运用WACC方法对个别风险项目进行价值评估时需要对加权平均资本成本进行调整,对于不同风险的项目,要用不同的加权平均资本成本去衡量,为有关特定项目确定一个具体的接受标准。
根据公式rWACC= (S/B+S)×rs+(B/B+S)×rB×(1-TC)可以看出,要用加权平均资本成本法计算项目的资本成本,需要确定的因素有:⑴权益融资比例:S/B+S;⑵债务融资比例:B/B+S;⑶税后债务融资成本:rB×(1-TC);⑷有杠杆(债务)下的权益资本成本rs。如果这四个要素分别确定了,即可用WACC法对采用混合融资的个别项目进行价值评估。
1、一个具体特定项目的债务和权益融资比例是如何确定的?值得注意的是,此处债务融资和权益融资的比例必须基于项目的现值而不是公司的现值来确定。在具体操作时,有两种方法可供选择使用:
⑴假设个别项目和企业整体的债务融资比例相同;
3、使用加权平均成本法进行项目评估时的重点和难点所在,也就是有杠杆(债务)下的项目的权益资本成本(rs)该如何确定。即使存在一个公开有效的资本市场,由于企业通常没有针对个别项目公开上市的股票,权益资本成本也无法直接获得,只能通过间接途径转换后取得。而根据资本资产定价模型可知,确定rs的关键是要求出权益资本的有杠杆的贝塔系数βL,所以rs的确定可以通过三个步骤得出:首先求出单个项目无杠杆的贝塔系数^U;然后运用公式将βU转换为βL;最后将βL代入资本资产定价模型(CAPM)求出有杠杆的权益资本成本。
⑴对于单个项目无杠杆的权益资本成本计算而言,βU通常可以由两种方式计算得出:①定性分析:即由有经验的财务人员和专家根据项目的销售收入敏感度和经营杠杆度对项目风险做出估计,在企业资本加权平均成本的基础上适当加以调低或调高。实务操作当中,由于企业项目数量庞大、种类繁多,而且有的投资项目不会对企业经济价值产生重大影响,没有必要花费大量的人力物力逐一进行项目风险评估。因此可以近似采用划分项目风险等级的方法,将企业所有项目可能具有的风险大致划分为四个风险等级:即低度风险;中度(平均)风险;高度风险和超高度风险。在每一个划分的风险等级中,由无风险利率加上与各个风险等级相对应的风险溢价来确定项目的资本成本。四个风险等级的划分如图1所示:
图中所代表四个风险等级的风险程度依次增加。B等级代表了企业项目投资的平均风险程度。个别投资项目风险程度的大小是根据其投资后的目的来判断的,项目在具有下述四种投资目的时的风险依次增大:用于增加经营支出;现有资产重置;用于企业扩张或兼并收购;进行新产品、新项目的研制开发。随着投资风险的增大,相应地各个项目也应被划分到更高的风险等级。
②定量计算:项目的β值=企业总资产的β值×项目相对风险系数。其中的项目相对风险系数=被评估项目的风险/标准项目的风险;进一步等于项目销售收入敏感度×项目经营杠杆度/标准项目销售收入敏感度×标准项目经营杠杆度。然后将计算得出的项目的β值代入CAPM模型,就可以确定无杠杆项目的权益资本成本βU。
⑵βU求出后,有杠杆(债务)项目的贝塔系数βL可用如下公式推出:因为βU=βL×[S/B(1-t) +S] +βB×(B/B+S),其中债务融资的贝塔系数βB等于零,所以有:βL=βU÷[S/B(1-t)+S]。得出βL后,再次运用CAPM模型就可以求出采用混合融资方式下个别项目的权益资本成本rs。
综上所述,当使用加权平均成本资本法所需要的各个构成要件分别被确定后,将其逐个代入rWACC=(S/B+S)×rs+ (B/B+S)×rB×(1-TC),就可以计算得出具体投资项目的资本成本以进行筹资决策:即根据项目资本成本规划项目筹资总额;选择资金来源;拟定筹资方案;确定最优资本结构。
另外,根据加权平均资本成本也可对项目进行投资决策以决定项目整体的取舍。具体来说,当采用净现值指标决策时,就是将项目投资后预计所能产生的现金流(CF)按加权平均资本成本(rWACC)折现,然后减去初始投资额以求出项目投资的净现值(NPV),项目投资后的净现值可计算如下:NPV=∑CFt/(1 + rWACC)t-初始投资额,净现值为正则投资项目可行;否则不可行。当以内部收益率(IRR)指标决策时,加权平均资本成本是决定项目取舍的一个重要标准。只有当项目的内部收益率高于资金成本时,项目才可能被接受,否则就必须弃。
WACC方法在项目评估中的重要作用及其局限性
2.在某些特定的情形下,WACC方法对单个项目进行价值评估时具有一定的局限性而不再适用:
⑴由于企业具有暂时不需要纳税的优惠,比如采用债务融资所支付的借款利息可以在税前抵扣或者由于企业亏损延迟缴纳税款等,此时如果使用WACC方法,这种由于税收避护所产生的价值增加就无法清晰明了地揭示出来,不利于管理层对价值创造过程的管理和监督。