不知不覺，A股已經強勢反彈1個多月了。

2月初以來，上證指數從最低2635點上升至如今的3054點，整體反彈了13%，深成指和創業板指均已反彈逾20%。同花順全A指數已經大幅反彈28.9%，整體幅度和持續性都超出了不少人的預料。

目前，A股仍在持續放量上攻，連破季線、半年線壓制，劍指年線目標。

那麼問題來了，本輪大反彈核心驅動力是什麼？接下來市場還會保持良好上升勢頭嗎？

01

2月26日之前，A股市場迎來了一波驚豔的8連陽，上證指數從2600多點攀升至3000點，算是完成了第一階段交易。在我看來，市場大升主要邏輯有以下兩個方面。

一方面，監管層會換人，一定程度上扭轉了此前市場極為悲觀的預期。

吳清與此前歷任證監會主席出自銀行系統不一樣，他長期從事證券相關監管工作，擁有豐富的一線監管經驗。曾被證券界稱為“券商屠夫”，具備終結問題的魄力與勇氣。

吳清上任後，果斷採取了一系列動作——對部分上市公司、證券公司的違規行為開出罰單；規範量化交易；與專家學者、機構、投資者們座談，廣泛聽取各方面意見等等。

頻頻示好資本市場後，市場也願意相信吳清能夠為重振資本市場帶來新變化。

另一方面，市場對於2024年經濟目標和政策有較好期待。

在3月全國重要會議之前，地方省市已經召開會議，相繼公佈了各地2024年GDP目標。從披露數據看，廣東、江蘇、山東、上海等經濟領頭羊指定了5%、5.5%乃至更高的增長目標。這些數據足以讓市場期待全國GDP目標不太可能低於5%。

A股市場對於以上邏輯進行了較為充分的演繹，連續大升8日。而後，市場處於震盪走勢，等待最終會議數據的披露。

從披露結果看，基本符合市場預期，市場也就沒有出現明顯的下跌。其實，5%的GDP目標並不低，相較於2022—2023年平均4.1%的增長有較大邊際改善，預示着宏觀基本面將迎來拐點。並且，要完成5%的目標，意味着財政政策以及貨幣政策要發力才行。

3月9日，國家統計局披露超預期的2月份CPI數據，加強了市場樂觀情緒，以致於大市不斷震盪走高。

02

當然，宏觀大環境的修復會是漫漫長路，不會一帆風順。3月15日，央行披露的2月份宏觀金融數據，略低於市場預期。

今年2月，社融新增1.56萬億元，同比少增1.6萬億元，其拖累項主要是貸款和政府債。

拆分看，2月人民幣貸款新增0.98萬億元，較1月的4.8萬億元大幅回落，同比也少增8385億元。其中，居民、企業部門信貸同比下滑7988億元、400億元。這低於預期表現，一方面是因為春節錯位，另一方面也表明實體信貸需求偏弱。

具體看，居民短貸、中長貸新增均有較大下滑，分別同比下滑6086億元、1901億元。除了春節錯位因素外，居民信貸需求偏弱，提前還貸現象並沒有大幅改觀。

企業端，2月中長貸同比小幅多增，環比大增1800億元，終結了連續7個月同比少增的態勢。這可能跟萬億國債發行有一定關聯。

2月，M2同比增長8.7%，與1月持平，創下2021年12月以來較低水平。而2023年2月還一度高達12.9%。2月M1為1.2%，較1月的5.9%下滑4.7%，而M0大幅提升至12.5%。主要是因為春節效應，企業活期資金流向居民手中。

2月M1-M2剪刀差為-7.5%，較1月有所擴大，反映資金活力效率偏低，表明實體經濟活力相對不足。

此外，2月份存量社融增速為9%，環比1月回落0.5%，終結了連續6個月的上升勢頭。往後看，3月社融可能還會繼續承壓。因為去年一季度信貸衝量，基數偏高，而今年上半年要集中使用去年12月末發行的萬億國債，政府發債量應該會低於去年，拖累總需求表現。

當然，2月份其表現也沒有數據體現得那麼不樂觀。主要是春節錯位，導致基數不一樣。

把1-2月綜合一起看，社融總量80600億元，人民幣貸款58200億元，居民貸款3894億元，而去年同期為91566億元、67498億元、4653億元。再加上去年前2個月，因為疫情剛放開，信貸規模衝得很猛，基數偏高。從以上維度看，前2月表現僅略低於去年同期。

2月份宏觀數據可能會影響接下來的短期市場表現，但大體上升趨勢無礙，因為全年目標剛提出5%，短期經濟承壓反而會驅動貨幣、財政政策發力。

03

倘若A股接下來有一波較好行情，大概率會是結構性的。如此一來，踩準市場風格尤為重要。

拉長時間看，2009年以來，A股市場風格已經切換四大波了。第一波，2009-2015年，以小盤風格為主。第二波，2016—2021年2月，以大盤風格為主。第三波，2021年2月至2022年12月，以小盤風格為主。第四波，2023年1月……可能以大盤風格為主。

第二波市場風格切換主要由外資主導觸發。因為外資源源不斷流入A股，定價權和影響力越來越高，一舉改變了過去炒小炒垃圾的投資生態。第三波市場風格切換主要邏輯是2021年2月大小盤估值出現極致分化，其觸發因素是10年期美債收益率大幅攀升，去槓桿進程不斷加深。

對於第四輪市場風格切換，主要驅動力同樣是大小盤估值發生明顯偏離。在去年12月底，大盤風格連續調整了3年時間，估值泡沫被擠出，PE創下2018年以來較低水平，而小盤價值、小盤成長估值頗高，位於2018年以來PE分位數的60.6%、40.2%。

今年1月至2月初，小盤風格在大市下跌過程中遭遇了大幅補跌。其中，中證2000指數從5887點大幅回撤至2月初的4177.9，累計跌幅高達27%。因為國家隊救市，滬深300同期僅下跌7.33%。在此期間，大小盤風格應該已經完成了切換。

春節之後，外資大幅流入A股市場，更加夯實了大盤市場風格。截止3月15日，今年北向資金已經流入706億元，超越去年全年的437億元。其中，2月淨流入607億元，創下月度淨流入12個月新高。從行業加倉來看（2月初至今），銀行164億元，白酒140億元，鋰電池66億元，均偏向於大盤風格。

不過，大盤風格又分為大盤成長與大盤價值，前者主要包括食品飲料、電力設備（新能源）等板塊，後者包括煤炭、電力、銀行等板塊。

大盤成長、大盤價值的估值差異較大，最新PE為16.5倍、7.6倍，位於2018年估值分位數的15.3%、46.4%。

從2月CPI數據披露完畢後（3月9日），煤炭、電力等此前大幅上升的大盤價值板塊錄得不小跌幅，而白酒、新能源為首的大盤成長股卻錄得較高升幅。

從以上維度看，大盤成長有領攜接下來的市場風格的跡象。

一方面，大盤成長在幾個主要的風格類型中估值最低。另一方面，宏觀經濟定調積極、外資持續流入、美聯儲降息等因素，均有利於成長股估值修復。

04

3月15日盤後，證監會一口氣發了5個政策文件，有不少表述超預期。

第一，制定上市公司“市值管理”指引，由央企的市值管理延伸到全員市值管理。上一次鼓勵提倡“市值管理”，還是10年前的互聯網+槓桿牛的時代。

第二，明確叫停限售股轉融通出借、限售股融券賣出，防範利用“工具”繞道減持。這是繼轉融券T+0改為T+1後，堵住的又一個漏洞。

第三，對分紅採取強約束措施鼓勵，不分紅的話，容易被ST。第四，IPO新提法“新股逆週期調節”，替代了多年的“新股常態化發行”。

以上提法均圍繞“建設以投資者為本的資本市場”。這是A股從融資市逐步過度為投資市的標誌性事件，有利於價值投資的迴歸。

在A股30多年的歷史上，曾有過不少因政策重大改革而觸發的大行情。而這一次由吳清領攜的團隊，其對資本市場的改革深度和廣度説不一定會持續超出市場預期，也有不小概率觸發一波政策性行情。

當然，市場終究還是要回歸到基本面上來，保持耐心，保持敬畏。（全文完）