【大行观察】美银美银警告能耗双控下 中国缺电严峻 商品价格势大波动

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日期：2021年9月30日 下午3:18 中国限电限产措施被形容为较恒大债务违约杀伤力更严重的大事件，全国不但超过20个省份作出不同程度的限电限产措施，连两大出口创汇的省份广东与江苏均被波及，连日来多家大行高盛、摩根士丹利、美银、野村、摩通、花旗等纷纷对內地各行业把脉，评估对营运构成影响。 其中，美银证券针对大宗商品价格波动提出警告指，中国加强“能耗双控”的政策力度，令缺电形势更加严峻，原材料减产局面将扩展至全国，供应商被迫提价，以抵销销售下跌及成本急涨的负面因素，从而推高大宗商品价格。尽管暂时未知限电措施细节及影响范围，但已影响市场需求。 美银表示，自9月以来，动力煤及水泥的价格涨幅介乎两成至四成，可以预见投资者愈来愈担心商品价格大起大落。首先，持续限电将意味着煤炭需求下降，早前爆升的动力煤价可能出现下行风险；其次是电价有可能上调，加上厂商为抵销水泥和铝的价格涨势，将限制水泥及铝的产量；最后是限电或拖累整个下游工业。 为了煤业挖矿事故频繁的流弊，中国政府近年对煤炭业进行整改，相当于5亿吨的煤矿产能被关闭，产煤大省山西成重灾区，加上过去五年煤炭行业的投资严重不足，尤其是今明两年煤炭结构性短缺更形严重，刺激今年初以来煤价急弹逾九成。 美银指出，今年3至8月煤炭产量同比仅增长0.9%，而同期火电产量按年增长11.7%，而限电措施将意味煤炭供应进一步紧张，因此煤价短期內不可能大幅回调，动力煤价格仍维持在每吨1,000元人民币的高位，现货价则为每吨1,500元人民币。 不过，美银表示限电措施不可能持久，一旦恢复煤炭供应，能源需求可能会回升。该行估计，电力、钢铁及建筑需求每下降10%，煤炭在前述行业的需求仅分別下降5.4%、2.8%及1.2%。今年下半年整体需求将受到工业限产的间接影响，故此看好煤炭股今明两年的盈利表现。此外，內地11月将步入采暖旺季，该行料对液化天然气LNG需求按月或飆高10-15%。 至于铝方面，（可观的利润率 > 减量）： 今年上半年被飭令限电的9个省份中，铝产能占全国产能四成，估计约有2吨产能停摆，相当于全国产能的5%，鑑于削减和新的产能延迟，45​​万吨产能的生产线无法达到上限，美银认为受影响的产能若少于一成仍然是可控的。目前铝价处于每吨23,000元人民币高位，盈亏点在每吨7,000元人民币，假设铝需求放缓11%，对铝业股的利润率影响不太大。以中铝（2600）为例，铝价每增加1%，税后利润将增加4.3%，销售量减少1%及成本增加1%，对其盈利影响分別仅1.2%及0.8%，意味铝价高企足以扺销减产及成本上涨的不利因素。 该行认为，尽管短期影响有限，但不能忽略潜在的供应链中断，包括下游订单调整与限电导致原物料供应短缺风险，在跟进后续发展时，必须提防几大变数：一、第四季以后或可能有更多限电；二、影响的范围与领域可能更广；三、市场需求可能因限电连锁反应受到负面影响。 事实上，中国限电限产措施已令券商看淡中国今明两年经济增长前景。高盛于本周二率先发表报告，担心限电措施和产业减产，加剧中国经济的“重大下行压力”，预计超过4成产业活动将受影响，将中国今年经济增长（GDP）由8.2下调至7.8%，另一美资大行花旗则因恒大事件及限电限产为由，调低中国明年GDP增长目标由5.5%至4.9%。 野村亦担心，限电影响可能持续至中国十一国庆连假，由于中国主要半导体公司位于江苏、上海地区，因此会持续关注电力是否短缺，以及上游材料是否涨价。该行估计昆山受限电冲击较大，苏州及上海较小，除非限电措施持续，否则半导体行业（特別是晶圆代工）应该是最后才受影响的。

文：小平