Por primera vez desde la década de los noventa, la inflación subyacente (no incluye en su medida ni precios energéticos, ni alimentos frescos, para aislar a los precios generales de la volatilidad de estos productos) ha superado al índice normal de la inflación, estando ambos en positivo. Y que esté en positivo la inflación es un matiz muy importante para entender los riesgos que asume la economía. Esta situación se alargará durante buena parte de 2023. Los economistas apuntan a que el mayor peligro está en que las expectativas de inflación se terminen desanclando, aunque de momento nadie contempla un escenario de espiral alcista de precios. Sin embargo, las consecuencias de una subyacente elevada ya se están comenzando a notar en la economía.
El IPC registró en diciembre un crecimiento del 0,2%, muy por debajo del crecimiento registrado el mismo mes del año anterior, lo que ha permitido que la tasa interanual retroceda más de un punto porcentual hasta el 5,7%, pero la tasa subyacente, por el contrario, registró un repunte de siete décimas porcentuales hasta el 7%. El dato subyacente fue histórico. Según los registros del INE, hay que remontarse a 1992 para encontrar una tasa tan elevada. Y, además, fue en el primer país de toda la Unión Europea donde la inflación subyacente superó a la general.
Hace mucho tiempo, décadas, que no se daba una situación parecida con la inflación subyacente. Hay que remontarse a 1993. Es verdad que un diferencial de 1,3 puntos porcentuales ya se había producido durante pandemia, en junio de 2020, y en 2016, en los años de recuperación de la anterior crisis. En estos dos períodos, la economía estuvo casi rozando la deflación, un fenómeno que se caracteriza por la caída de los precios. Con el inicio de los confinamientos, la inflación cayó a territorio negativo durante nueve meses como respuesta a la desaparición de la demanda de muchos productos y servicios por obligación; y entre 2014 y 2016, la economía entró en una fase de estancamiento secular, como definiría el expresidente del BCE, Mario Draghi, al referirse al crecimiento anémico de las economías del sur de Europa, tras la crisis de deuda soberana. La inflación se pasó, prácticamente, dos años entrando y saliendo de tasas negativas por la falta de dinamismo de la actividad económica y en un entorno de tipos negativos. La inflación subyacente en las dos épocas se mantuvo en tasas positivas, pero en unos niveles muy bajos que no planteaban muchos problemas.
Parecido a los noventa
El actual episodio en los precios tiene otro tipo de naturaleza. No hay un problema en la demanda, por lo menos, por ahora, y las tensiones se centran en la oferta, en la parte productiva de la economía y en los altos costes a los que se ha enfrentado por los elevados precios energéticos. La última vez que la inflación subyacente creció por encima de la general con tanta fuerza y con las dos variables en terreno positivo fue en 1993. El momento histórico comparte el trasfondo de crisis energética con la actual coyuntura.
Al inicio de la década de los noventa, el régimen iraquí de Sadam Hussein invadió y se anexionó Kuwait. La ocupación provocó la respuesta de EEUU con el respaldo de Naciones Unidas. Una de las primeras consecuencias fue el rápido crecimiento del precio del petróleo, que puso en jaque a la economía mundial. España sufrió el impacto con efectos retardados. La economía venía sobre estimulada, gracias a que llevaba años bajo una lluvia de inversiones millonarias para prepararse para 1992, año de Juegos Olímpicos y Expo, pero terminó, finalmente, magullada por una crisis internacional.
La inflación subyacente se empezó a utilizar en la década de los setenta para calcular el impacto real de las sucesivas crisis del petróleo en la economía. Los precios energéticos se trasladan muy rápido a determinados sectores que hacen un uso intensivo de energía, como transporte o gran industria. Tardan un poco más que los efectos se propaguen al resto del tejido productivo y, por extensión, al resto de la economía. Para los economistas es muy interesante la inflación subyacente al ofrecer una visión estructural de los precios.
Pero, además, es la inflación más peligrosa. Una tasa de inflación subyacente elevada aumenta el riesgo de que los precios altos se cronifiquen en la economía y desencadenen los temidos efectos de segunda ronda. Para una economía es una situación letal. La espiral alcista de precios significa que los salarios también se han lanzado a la carrera de perseguir la inflación, lo que provoca que a la vez que los precios mantengan su escalada. En último término, las familias dejan de consumir y las empresas optan por no invertir a la espera de que la inflación baje, lo que lleva irremediablemente a la recesión.
"La inflación subyacente es muy preocupante al disparar el riesgo de que los altos costes se queden enquistados en todos los sectores productivos", advierte el economista Antonio Pedraza, miembro del Consejo General de Economistas de España. El dato de diciembre de inflación ofrece una lectura muy peligrosa. Hasta ahora los elevados precios de la energía explicaban las subidas de IPC, pero esta vez, el resto de componentes está tirando al alza de los precios. Pese a que los carburantes, la electricidad o el gas ofrecen una tregua a los productores y consumidores, el coste de adquisición de la mayoría de productos y servicios sube.
Precios de los alimentos
El experto, además, alerta de que los "efectos más negativos" los sufren las rentas más bajas. La inflación subyacente se hace fuerte en productos básicos, aquellos que tiene que comprar todo el mundo, como los alimentos. La cesta de la compra se ha disparado un 16,4%. El encarecimiento, según el INE, viene motivado principalmente por el precio del tabaco, el aceite de oliva, y, en menor medida, productos como la leche, el queso y los productos lácteos.
Las presiones inflacionistas se están instalando especialmente en los alimentos, destaca María Jesús Fernández, economista senior de Funcas. El precio está creciendo de manera exorbitante en aceites, especialmente los vegetales, así como el azúcar, con tasas medias anuales en ambos casos superiores al 50%. Mantequilla y leche ascienden más del 40%. Además, las subidas de precios se están generalizando más allá de artículos expuestos al coste de la energía. Por ejemplo, los bienes industriales no energéticos también han elevado su tasa de inflación, hasta el 5,2%, y los servicios hasta el 4%.
"Esperábamos este comportamiento de la inflación subyacente, pero ha sido antes de lo previsto", destaca Fernández. La economista subraya que no es una situación "excepcionalmente grave", y añade que lo preocupante es que las dos clases de inflación se mantengan elevadas. "El precio de los alimentos seguirá subiendo durante mucho más tiempo", incide. La inflación subyacente tarda en desaparecer y es más persistente.
¿Cuánto durará?
Funcas anticipa que la inflación subyacente se situará por encima de la inflación general durante buena parte de este año. En concreto, no se volverá a la normalidad hasta el mes de noviembre, según sus previsiones. No son los únicos economistas que piensan que 2023 estará marcado por unas tasas subyacentes superiores al IPC general. En sus últimas estimaciones, Analistas Financieros Internacionales (AFI), BBVA Research o CaixaBank Research coinciden también en el pronóstico de una subyacente al alza. La previsión de consenso del panel de Funcas para la tasa media anual de 2023 se sitúa de promedio en el 4%, pero en cuanto a la inflación subyacente queda en el 4,5% en media anual.
"Es muy difícil determinar cuánto tiempo puede durar la inflación subyacente por encima de la general, pero tardará en bajar, aunque se mantenga el precio de la energía bajo", explica José García Montalvo, catedrático de Economía Aplicada en la Universitat Pompeu Fabra.
España desde el inicio de 2022 comenzó a tomar la delantera respecto al resto de Europa en materia de inflación. Fue de los países donde más rápido subió, pero de forma paradójica está siendo donde más está cayendo la inflación, a pesar de la subyacente. García Montalvo señala que la diferencia reside en la estructura productiva de España al tener un sector servicios predominante.
"La inflación de consumo total fue superior a la subyacente mientras los precios energéticos y de los alimentos frescos mostraban tasas elevadas de aumento", explica Ignacio Ezquiaga, doctor en Economía y Empresariales y colaborador de AFI. A partir de noviembre, cambian las tornas y los energéticos comienzan a ceder, pasando a contribuir negativamente a la inflación total, que se sitúa así por debajo de la subyacente.
Distintas formas de medir la inflación
El sorpaso de la subyacente es una situación anómala si se compara con el resto de la Unión Europea. Salvo España, en el resto de países la subyacente se mantiene por debajo de la general. "Es importante destacar que parte de la explicación viene en cómo medimos la inflación subyacente en España, donde se incluyen alimentos elaborados, que se mueven de forma mucho más volátil que el resto de componentes y que ahora mismo explican casi la mitad de toda la subida", explica Ángel Talavera, economista jefe para Europa de Oxford Economics.
Los economistas llaman a este índice de precios núcleo inflacionista. Excluye todos los alimentos y los productos energéticos, su tasa anual se sitúa en el 4,4%. Esta es la que utiliza Eurostat y la mayoría de países europeas. Se encuentra en el 5,2%, por lo que la "subyacente europea" está por encima de la española. De hecho, es el índice favorito a seguir por el BCE por su carácter estructural.
Desde CaixaBank Research, el economista Javier Ibáñez tiene una lectura positiva para una subyacente tan elevada. "Está reflejando que por fin los precios de la energía están bajando", comenta. En la estructura de precios general ya hay zonas donde hay respiros. El incremento de costes que estaba produciendo los problemas de la cadena de suministros está desapareciendo y el precio de muchas materias primas está bajando.
En los precios industriales, publicados ayer por el INE, apuntaban en esta dirección. Los bienes intermedios, que soportan el mayor coste de la producción, disminuyeron en diciembre más de dos puntos y medio, hasta el 10,6%. Este comportamiento se debió a que los precios de la Fabricación de productos químicos básicos, compuestos nitrogenados, fertilizantes, plásticos y caucho sintético en formas primarias y la Fabricación de productos básicos de hierro, acero y ferroaleaciones, bajaron, respecto al año pasado.
Lo más peligroso
El mayor riesgo de la subyacente elevada, o inflación core, es que las presiones inflacionistas den el pistoletazo de salida a una subida de salarios. De momento, no hay ninguna institución pública o privada que haya detectado esta respuesta en los sueldos. De hecho, el mejor indicador de nóminas del mercado laboral apunta a que las mejoras salariales se situaron en el 2,78% anual a cierre de 2022, muy lejos de soportar presiones inflacionistas.
De los analistas consultados por elEconomista.es, ninguno maneja un escenario a medio plazo de una inflación descontrolada, pese a que confirman que la inflación subyacente y los precios se van a mantener elevados durante un largo período de tiempo. "Pero es importante advertir que cuanto más largo es el período de inflación alta, hay más posibilidades de que las expectativas de inflación se anclen a niveles permanentemente más altos", advierte Talavera. Este es el mayor peligro de la inflación, que las expectativas de los agentes económicos se disparen. Es un concepto muy utilizado por economista y por bancos centrales, pero es el componente más importante y más difícil de controlar de los precios.
Para explicarlo con pocas palabras, los precios futuros (expectativa de inflación) funcionan como una profecía autocumplida. Si los consumidores o empresas piensan que los productos se van a encarecer, al final el precio subirá. Los bancos centrales suelen tener muy controlado este aspecto con encuestas y varios indicadores. El BCE insiste en casi todos sus comunicados que, pese a las altas tasas de inflación, las expectativas de inflación siguen ancladas a medio plazo a los objetivos de inflación del 2%. "Los agentes económicos fijan precios de acuerdo con sus expectativas de evolución de la inflación, sobre todo de la subyacente que es menos volátil, por lo que el retorno de la inflación subyacente a niveles aceptables, que no despierten temores inflacionistas, debería ser rápido, cuanto más se alargue, más en juego estaría la credibilidad del BCE", añade Ezquiaga de AFI.
"Nadie maneja un escenario de expectativas desancladas, nosotros tampoco, pero es el riesgo de que la inflación se mantenga estructuralmente alta", explica Ibáñez de CaixaBank Research. Tampoco observa los temidos efectos de segunda ronda, pero sí ya ha detectado efectos indirectos al haber soportado la economía precios de la energía demasiado elevados. "Ahora mismo los precios energéticos están bajando, pero no lo hacen lo suficientemente fuerte para que el incremento de coste no se traslade al resto de la economía", explica. El economista opina que la subyacente y el precio de los alimentos reflejan esta situación. No será hasta final de año, cuando la inflación general y las más estructurales bajen, si los precios de la energía mantienen un comportamiento a la baja.
Las consecuencias se notarán en la economía. "Este año el impacto de la inflación se empezará a notar en el consumo y restará dinamismo al PIB, la pérdida de poder adquisitivo se va a mantener en las rentas y se ha perdido el colchón de ahorro que había generado las familias, durante la pandemia", concreta Fernández de Funcas.
