随着沪港通的开启、人民币国际化进程的推进,香港还有必要保留港币吗?未来港币有可能会消失吗?
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特别好的题!谢黄晓明邀,试答一下。
在人民币国际化的进程中,人民币替代港币或许是极其重要的一步,但这一步迈出的难度巨大,任重而道远。
香港自1983年建立类似「货币局制度」的「联系汇率制度」,港币发行需要存入足额的美元储备以稳定港币对美元的汇率,所以港币与美元是天然的强联系,不仅汇率上要保持稳定,货币政策方面也要严格一致,不然就可能出现严重的套利现象。这一货币制度对香港经济发展与稳定作出极大贡献,天然的货币自由可兑换、稳定的汇率、可控的通货膨胀等一系列好处在这个小岛内被无限放大,亚洲金融中心也得以建立。无论是阿根廷货币局制度被摧毁、还是亚洲金融危机,都没有影响香港联系汇率制度的地位,香港政府也不断改良这一制度,在国际市场树立了香港货币局制度这一招牌。
但港币和美元这一天然的强联系,却逐渐被人民币影响。
亚洲金融风暴之后,香港金管局逐步稳定了港币与美元的汇率,将汇率稳定在7.8左右,自2000年8月起,这一汇率几乎无波动的持续了三年。2003年底,港币对美元突然大幅升值,并且在此后频繁波动。而这一现象的起因,就是人民币。04年1月,个人的人民币业务在港开展,受到人民币升值的预期,苦于没有渠道进入人民币市场的国际热钱纷纷涌入香港,造成港币在短时间内大幅升值。香港金管局也面临比较大的压力,在货币政策上也暂时脱离了与美联储亦步亦趋的操作,以降低利率为主。
在04年以后,中国逐渐将香港作为人民币国际化的桥头堡,试图将香港建设成为人民币离岸中心。2007年,首笔人民币债券在港发行;2009年,跨境贸易人民币结算在港试点开展;财政部在港发行人民币国债;2010年,简化跨境贸易人民币结算;2014年,沪港通开启。这一系列动作,进一步强化了人民币与港币的联系。受到人民币影响,港币汇率和货币政策也逐渐脱离了与美元「绝对强势」的联系,变成「偶尔会失灵的绝对强势」的联系。
但是否能说,人民币走上了替代港币的过程呢?答案是否定的。
目前与港币联系最强的仍然是美元,虽然偶尔会失灵,但大的趋势仍然是「绝对强势」的联系。由上两图可见,港币与美元基本保持在一定范围内波动,近两年波幅进一步缩窄;香港的货币政策也与美联储基本保持一致,只在某些热钱大幅流入的时点略有差异。经过几十年稳健施行的联系汇率制度,没有理由、也没有必要改变。
人民币作为不可自由兑换的货币,在香港这样一个成熟的国际金融中心体系内,暂时还找不到自己的位置。如果在短时间内替代港币,不仅适应不了国际金融体系,也不会被香港市民接受。「一国两制」作为一个伟大的创举,其中的伟大之处在于两种经济金融体系并行而没有冲突,这得益于特殊的制度安排对原有壁垒的保持,同时也避免了人民币、港币两种货币竞争的局面。就国际化程度、信用等级、流通范围而言,相对人民币,港币无疑是「良币」,必然会打败人民币这种「劣币」。所以,当前人民币替代港币不仅推不动,也推不得。
此外,作为比较独立的「地区」,香港需要保持自身比较大的自主性,当然也包括货币政策。因为与世界金融联系更加紧密,单一的人民币汇率制度和货币体系还不足以适应香港面对的环境,更提供不了美元作为世界货币所提供的稳定性。一个例子可以很好说明,与香港毗邻的澳门,经济上与香港联系十分紧密,港币作为可流通的货币在澳门使用历史超过百年,在澳门的M1和M2里,港币占比均超过50%。在这种情况发展了百年之后,港币也没有替代澳门元,更遑论短暂进入香港的人民币要替代港币了。
但是否说,人民币永远无法替代港币呢?答案也是否定的。
人民币最终是要变成完全可兑换的国际货币的,人民币的影响力也会逐步扩大的。而人民币影响力扩大的进程中,因为天然的地理、政治、贸易、金融优势,人民币对港币的影响力扩大速度会更明显。在替代之前,还有许多事情要做。例如港币逐渐脱离单独与美元挂钩的机制,增加人民币占港币汇率决定因素;扩大人民币可兑换的范围,加快汇率市场化速度;增加香港与内地更多的金融联系直至全面放开等。
在这些事情都做完了以后,再谈人民币替代港币也不迟。
港币未来几年就将脱钩美元,未来大概率被人民币取代或者完全沦为人民币的附庸货币。
首先香港是自由流动的市场,其经济的繁荣与萧条受到美联储政策影响很大,但其又是中国资本对外流动的门户,同时也受到国内政策的影响。港币现在实施联系汇率已经35年了,那么港币会不会脱钩美元?未来港币的走势如何?我们下面开始最基础的分析过程再给出结论。
一、香港基本面分析
1、股票市场泡沫不明显。08年11月美联储QE后,恒指最大涨幅约2倍,涨幅尚可,18年初随腾讯控股触顶确认顶部,未来大致推测随腾讯跌至150以下筑底。
2、房价明显高位,超过98年、08年近2倍,泡沫明显。高位房地产泡沫是香港资本外流、港币贬值承压的主要压力之一。
3、截止18年9月外汇储备4264亿美元,外储表面充足。这里要注意外汇储备是保证港元联系汇率制度的核心,外储耗尽,港币联系汇率也就会崩溃,港币脱钩才可能发生。
4、外债1.66万亿美元创新高。这些外债成本按5%估算,一年利息成本830亿,现有外储可以支持还息5年,但是如果资本恐慌性出逃或者债务到期后企业无法借到足额贷款,美元储备耗尽也会很快。
5、家庭债务占GDP比例超过70%了,香港人好不容易从98年金融危机缓过劲来,但现在又到了资本家在房市收割的季节。
6、银行间拆借利率一直在走高,但未达到08年水平,这个指标继续观察。
从基本面整体来说,香港经济泡沫主要集中在楼市,且楼市风险转嫁基本已经完成,好的方面是上一轮杠杆转嫁完成后香港房价暴跌时其消费者贷款利率达到10%/年,本次只有5.1%/年,利率水平低消费者还款压力就会稍小;坏的方面是在楼市高点处,香港由于难以采取独立的货币政策,其只能跟随美国开始被动加息,在2.3%的CPI指标下,开始加息也说明其正在面临资金外流的大考,港币汇率承压。前面说了美元储备是港币联系汇率的基石,但要清楚这4264亿美元储备看似强悍,其实只是1.66万亿美元外债的一部分,在一个资本自由流动的市场,如果不加管制,越来越多的高位楼价兑现+美元加息后借入美债企业加速偿还美债 消耗掉这个规模的外汇储备也只是一夕之间的事情。
二、港币未来趋势推演
推演前需要明确国内货币政策与与香港的差异,国内通过放弃资本自由流动保证货币独立性及人民币汇率稳定;香港是通过放弃独立的货币政策保证资本自由流动及港币汇率稳定。
既然香港缺少独立的货币政策,其市场就会受到中美两国的很大影响。
1、推演一:香港现有外储能够撑到美国加息周期结束&泡沫破灭
【美元加息周期币值的强弱顺序为】:美元>港币>人民币
【美元加息周期结束后币值强弱顺序】:人民币>港币>美元
这意味着在美国加息周期结束前,香港有能力维持联系汇率制度,确保港币币值稳定,这对拥有1.66万亿美元外债、4264亿美元外汇储备的香港并不容易,难点主要在三个方面①香港没有独立货币政策,美元加息潮导致的资本外流过度抽走市场流动性,香港金管局被动加息会进一步抽走市场流动;②香港房地产泡沫历史高位,内外双重加息的结果是市场流动性枯竭刺破地产泡沫;而高位的房地产价格加上自由流动的市场本身就是外汇储备的最大杀器;③国内资本外流的渠道基本堵死了,但是在宽松的货币政策下一大批人民币在借道香港兑换美元出逃,这就进一步加速了香港外汇储备的消耗,否则上万亿离岸人民币哪来的。
香港的房地产杠杆已经顺利转嫁了居民,现在就是怎么跌的问题,如果不跌就是给有产者高位变现出逃的机会,如果房价泡沫导致的外储消耗能撑到美国资产价格崩盘完成,那么港币汇率整体来说就会按以上强弱顺序来。
2、推演二:香港现有外储在美国加息周期结束前&泡沫破灭前极速下降甚至消耗殆尽
美元加息周期币值的强弱顺序为:美元>人民币>港币
美元加息周期结束后币值强弱顺序:人民币>美元>港币 或 美元>人民币>港币
这时候外汇储备基本已经耗尽了,多出的约1.2万亿美元外债就等于无法偿还了。那港币联系汇率的基础就破坏了,港币就可能出现超预期大幅贬值,香港的举债企业无法承担突增的融资成本会出现大面积破产,以港币计价的资产在中美资本家眼里都会出现大幅贬值。 这时基本等于港币信用破产了,港币就会直接脱钩美元挂钩人民币,这时谁处理的了这1.2万亿美元外债的烂账谁就是香港真正的主人。
这里如果中国央行救了香港,这1.2万亿外债还钱的时候就得从中国3万亿的外汇储备中出,要知道中国的外债也就1.87万亿,再帮香港的资本家还了外债中国内地人民劳作多年积累的外储基本就全部耗尽了,这时候以金融与地产立足的香港就是全中国的burden了,其作为中国离岸金融中心的地位将被上海直接威胁甚至取代。 因为存在巨大的外债资本外流压力,人民币管制时间将被被动延长数年,人民币国际化也会推迟,这些债务压力要在下一轮美元周期中慢慢消化,极端情况下美元加息周期结束后的宽松周期甚至可能出现美元强于人民币的奇观。
如果中国政府不救香港,这1.2万亿外债需要香港烂在肚子里,香港的这些举债企业基本要么死要么跟着外资姓了,但是哪个国家赖账敢赖掉1.2万亿美元?所以中国政府出手相救的概率就很大。
最后总结一下,除非香港你能印着港币去凭空换来美元,否则以其1.66万亿美元外债、4264亿美元外储、年约800亿美元利息成本的家底来说,不论近两年是按照推演一还是推演二发展,其未来的结局一定是港币信用破产脱钩美元沦为人民币的附庸或直接被人民币取代,因为到了还债时哪怕不计算利息其仍有1.2万亿美元的缺口无法兑换成外币流出,且其这么多年凭借中国离岸金融中心的地位赚多了金融与地产的快钱根本没有赚取外汇的能力,所以未来几年港币的信用破产也只是时间问题,香港未来数十年的衰落也就不可避免了。
18年港币脱钩美元的声音就开始不绝于耳了,这个世界还是要相信空穴不来风这个道理的。
但为什么18年就有这个风声呢?因为脱钩的越早,港币就能越早通过挂钩人民币卖个好价钱。
让我们拭目以待未来中国政府将怎么处理这个曾经不可一世的天之骄子、未来中国建国后经济史上最大的burden吧。
那谁才是香港作为曾经天之骄子的最大的赢家呢?我想就是借助香港金融自由港名义从容撤退,留下上万亿美元储备缺口的资本家吧。