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美股做空的秘密:uvxy指數和vxx和vix區別

※來源:和訊網

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聽交流群里反饋大家對恐慌指數的etf很感興趣,這次給大家總結梳理一下:

(1)vix,vix futures

vix是衡量市場波動率的指數。它是一個導出指數derivative,根據s&p 500 指數后面30天的期權價格,經過換算而得出。vix也經常被稱為恐慌指數,因為市場的 大幅波動,是不確定性的表現,而對投資者產生畏懼心理。當然,理論上牛市也可以有較高的vix指數。

vix指數本身是不可交易的,所以很多機構推出了一些機制(所以是derivative of derivative),這些包括vix futures定約,vix指數期權,和基本的vix futures交易基金。這里vix futures反映的是未來一段時間的vix的期望值,可以是短期的1個月或中期的半年。這些futures其實跟vix指數期權(也有1,2個月或半年的)的定價是一致的。vix futures有延期(contango)損耗。這是為什麼呢?因為隨著時間的流逝,機構會將vix futures定約,換成再下個月的定約。這樣一賣一買,實際上損耗了時間值。所以實際上每天vix futures都在contango,而這個速率反映的是最近兩個月premium的大小差別。

但是,不要以為vix futures永遠只有延期損耗。有時奇怪的事情可以發生,譬如兩個月后的futures可以比一個月后的futures更便宜!雖然極少出現,但是確實發生,我們說的延期損耗實際上變成backwardation增值。為什麼呢?這其實反映了市場對vix的期望值。如果大家認為vix要漲,vix futures溢價,就有contango;如果大家認為vix反而會跌,vix futures便宜,就變成backwardation。而大多數時候,溢價的vix futures是投資者的對沖保險規則。

(2) vix系列交易基金

基本的vix futures交易基金有這幾個:

$(vxx)$ - ipath s&p 500 vix short term futures tm etn

$(vixy)$ - proshares etfs: vix short-term futures etf

$(viix)$ - velocityshares vix short term etn

如果你把他們的圖放在一起,就發現它們完全一樣的。其中vxx是市場上交易最多的,它自己也有很多期權。其它的導出多倍交易基金(實際上是derivative of derivative of derivative)還有一些。而我們見的比較多的是以下幾個:

$(uvxy)$ - proshares etfs: ultra vix short-term futures etf

$(svxy)$ - proshares etfs: short vix short-term futures etf

$(tvix)$ - velocityshares daily 2x vix short term etn

$(xiv)$ - velocityshares daily inverse vix short term etn

其中uvxy和tvix是2x 交易基金,而svxy和xiv是-1x交易基金。

(3)損耗定量

要說這些交易基金的損耗,其實有兩種損耗:延期損耗和振蕩損耗。具體地講講5個交易基金vxx/uvxy/svxy/tvix/vxx:

vxx: 1份延期損耗,無振蕩損耗(多倍etf的n(n-1)振蕩公式,n=1)uvxy和tvix: 2份延期損耗,1份振蕩損耗(n=2)svxy和xiv: -1份延期損耗,1份振蕩損耗(n=-1)

(4)損耗的一個例子:2012年

虎眼現在就以2012年全年vix波動,和這5個基金的表現來簡單估算一下這些交易基金的損耗速度。這里虎眼忽略tvix,因為3月份它的管理機構的一些措施讓股價失真。理論上tvix應當與uvxy表現一致。xiv和svxy是一致的,虎眼就只算svxy。從12/31/2011到12/31/2012,vix從23.40跌至18.02,即只剩77%。而這期間,vxx跌從142.12跌至31.81,即只剩22.4%。如果假定這一年的延期損耗速度是常數,那么這一年的延期損耗導致衰減到22.4/77=0.29,大約每個月衰減到0.902,即-9.8%。這個-9.8%就是每個月延期損耗的速度。

現在來算一下uvxy的損耗。它的延期損耗是2份,也就是說每個月損耗9.8%兩次(是兩次,不是兩個),也就是說大約每個月衰減到0.902×0.902=0.814,即-18.6%。全年12個月的總延期損耗導致衰減到0.084。如果沒有振蕩損耗,uvxy應當跌至0.224×0.224=0.0502。而事實上uvxy從729.75跌至20.9,即衰減至20.9/729.75=0.0286。所以振蕩損耗使uvxy衰減至0.0286/0.0502=0.57,約每個月-4.6%。最後算一下svxy的損耗。它的延期損耗是-1份,也就是說每個月獲利大約1/0.902-1=10.8%。它的振蕩損耗是1份,也就是-4.6%。綜合獲利每個月5.7%,即全年增值至1.94倍。vix跌大約23%,所以總增值應當約是1.94/0.77=2.53倍。而事實上svxy從26.14漲到65.45,即2.51倍,被精確驗證。總結一下2012年全年各交易基金的損耗速度:

vxx: 延期損耗每月-9.8%,振蕩損耗每月0%。

uvxy:延期損耗每月-18.6%,振蕩損耗每月-4.6%。

svxy:延期獲利每月+10.8%,振蕩損耗每月-4.6%。

當然,2012年是牛市,vix跌了不少,這些結果不適於其他年份。

(5)vxx/tvix/uvxy操作和風險

想要好的操作方法,首先我們必須理解這些操作的含義。例如vxx的買和賣到底對應什麼行為?vix反映的是當前s&p的撲的價格。所以買vxx的理由是當前的撲的價格便宜,會漲。所以買方就是看漲撲。同時,如果撲不漲(未如預期),vxx買方還會將當月撲換成下月撲。也就是說買方堅決看漲撲,不停地付出premium,期望股市終究會大跌而撲漲。虎眼認為買vxx的理由,只是為了保護更大的多頭倉位,除非有很大的把握看跌股市。至於tvix/uvxy的買方,認為認為完全是不可取行為。這兩個不光有延期損耗,還有振蕩損耗。買tvix/uvxy,還不如買兩倍數量的vxx。做空vxx/tvix/uvxy,才是最好的操作。當然倉位控制很重要。例如vxx的beta將近3.0,所以要把做空每1刀的vxx,換算成做多3刀的spy來估計風險,甚至更保守。tvix/uvxy的beta則要算成6.0。另外,要記住一點,如果vix慢慢漲的話,他們的compounding不能按雙倍算,而要按平方算。例如,如果vxx變成3x,則理論上tvix/uvxy會變成9x。最後要記住的是,這些基金都有nav,每天變化,但是股價應當接近於nav。去年tvix曾經因為股價高於nav很多,而暴跌回nav附近。

(6)xiv/svxy操作和風險

在一個長期低vix的牛市,做多xiv/svxy是一個很好的選擇。首先低vix也往往意味著vix本身的volatility也小,所以xiv/svxy的振蕩損耗不大。vix低的時候,往往有很多人懷疑,特別是牛市早期。所以vix futures延期損耗大,xiv/svxy獲利較多。兩種損耗一比較,經常有凈利,適合長期做多xiv/svxy。所以,你也要經常看看cboe vix futures的差價,越大說明市場越懷疑,對我們做多這兩個基金越有利。當然做空vxx/uvxy/tvix是更有利的選擇,只要控制好倉位。有時候有人做多xiv/svxy,是因為用現金賬戶買,不能做空,這里插播個廣告,想必上述這些人一定沒開過老虎證券可以做空的保證金賬戶吧。另外,比較做空vxx/uvxy/tvix和做多xiv/svxy,vix本身的高volatility也是一個考慮。振蕩變大,vxx/uvxy/tvix會漲,但是同時振蕩損耗也大,抵消一些。而大振蕩對做多xiv/svxy不利。例如2011年,做多xiv/svxy很不利。期間有一段時間有backwardation,也有大振蕩。全年xiv/svxy,也損失了不少。(更正:2011年還沒有svxy,但是應當和xiv一致)。做多xiv/svxy,一定要考慮到其風險。理論上,多倉可以一夜之間清零,徹底見外婆。為什麼?因為vix和futures可以因為突發事件翻倍。過去幾十年沒發生過,例如2001年9.11,vix也就一夜漲30%;2008-2009年,有幾次vix漲20%的。但是誰知道以后會怎樣。基於這個考慮,倉位一定要控制到比較小。

看完之后相信大家跟虎眼最初的反應差不多,就是沒看明白。華爾街告訴我們,看不懂的輕易不用去做。

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