ETF這工具如果這麼好，為什麼到近10年才開始有較大的規模？

書評／市場先生（許繼元）

《兆億大戰》是一本談論ETF及指數型基金完整發展歷程，以及如今ETF達到數兆美元巨大規模後，面臨的問題及挑戰。

書中並不是談太多專有名詞或知識，而是藉由歷史上不同人物故事，勾勒交織出整個指數型基金及ETF的歷史發展進程。

英文書名 Trillions: How a Band of Wall Street Renegades Invented the Index Fund and Changed Finance Forever ，中文意思是 數兆美元 一群華爾街叛徒，如何發明指數型基金，並且永遠改變金融業。

ETF和指數型基金改變整個金融業發展？這說法並沒有誇大。

根據trackinsight網站資料，在撰文當下，全球的ETF總規模為 11.49兆美元*，ETF總數達到10554檔 (不含指數型基金)。

而以股票類資產來說，根據路透社報導，全球被動投資，包括ETF與指數型基金的管理資產總金額，在2023年時達到15.1兆美元，也首次超越全球的共同基金規模14.3兆美元**。

假設兩者1%費用率的差距來計算，相當於一年千億美元的費用。這可以說是ETF及指數基金，從主動型基金管理費中為投資人省下的錢。

前聯準會主席保羅沃克曾經說到：誕生於1970年代指數型基金，是過去過去50年金融業除了ATM以外唯一有價值的創新。過去20年美國共同基金平均成本減半，主要就是歸因於指數型基金的成長，及他們為所有投資管理費帶來的壓力。

ETF是我們今天熟知的指數投資工具，而ETF的前身為指數型基金，指數型基金也被約翰伯格稱為傳統指數基金TIF以做區隔，但兩者在一定範圍內高度相似，以下都用ETF統稱 。

在ETF已經成為一種理所當然的投資工具的今天，我們可以回頭思考一個問題：

ETF這工具如果這麼好，為什麼到近10年才開始有較大的規模？

仔細想想，在股票、債券、基金等工具出現上百年，ETF卻是直到最近30年才逐漸熱門起來、到最近10年才快速成長到如今巨大的規模。

但如果ETF這工具這麼好，為什麼不是更早以前就出現，並熱門起來呢？

在《兆億大戰》這本書中，完整的解釋了ETF的發展歷程，ETF從出現到廣泛的被人們使用，背後所需要的條件，其實比你我想像中的還要多。

包括：

●需要證明，股票投資長期真的可以賺錢。

●需要有指數，將許多標的漲跌綜合成一個數字，用來反應整體市場的一個數字，當有足夠長期的指數，就能用來證明股票長期投資可以賺錢。

●需要證明分散投資能比自己選股更好。

●需要證明指數報酬，比專業經理人選股表現更好。且人們需要滿足於接受指數報酬。

●需要能降低基金經營成本，以及有足夠大的規模。

●不僅基金管理成本需要下降，買賣交易成本也需要下降。

●電腦技術需要足夠進步，能夠快速對許多指數成分股做計算，以及紀錄客戶的持股。

●指數型基金及ETF的投資型態不同於傳統的共同基金，發行與操作上都需要有對應的法規配合。

上述這些條件，如果缺少其中任一項，ETF也許都不會有如同今天一樣的發展。

我認為閱讀本書最大的收穫之一，就是讓人更清楚理解到每一項因素的重要，也讓我們更清楚為什麼ETF這項工具完整的價值。

舉其中一些例子：

股票長期投資真的可以賺錢？怎麼證明？

在今天，這也許已經是我們習以為常的觀念，因為股價指數長期拉開來看，就是一個左下到右上的線段。

但如果時間回到近百年前，當時沒有電腦、沒有網路、甚至沒有股價指數，每一檔股票的報價也無法輕易取得，那當時的人們要怎麼知道股票長期投資能賺錢呢？

事實也是如此，在百年前，當時投資的氛圍，更多是願意投資債券，但人們並不願輕易參與股票市場。也因此像是巴菲特導師葛拉漢，很早開始投資管理股票，在當年其實也算是異類。

要回答投資股票能否賺錢這個問題，不能只看一檔股票，而是要盡可能觀察更多股票，將價格變化彙總成一個指數，透過一個數字變化來反應整體變化，並且要觀察紀錄盡可能更長的時間。也因為當時有學者及機構想探究這問題，因此開始對這些價格資料耗費巨大成本做整理。

如今我們所熟知的S&P500指數，也是在這個時空背景下出現。

而也是因為能證明長期投資有利，以及有指數的出現，ETF及指數型基金後來才能被發明出來。

分散投資為什麼比較好？怎麼證明？

我們都聽過投資應該適度分散，分散投資比較好、比較安全，

但如果要更進一步解釋、證明為什麼比較好？也許多數人就回答不上來。

這涉及到三個理論，

1. 現代投資組合理論，是由馬可維茲提出，納入了一個很重要的因素：風險。

白話來說，投資的好壞，並不是只有看賺的多或少。

因為未來投資結果其實是不確定的，假設報酬一樣的情況之下，我們會認為過程波動較小、不確定性較小的投資會更受歡迎。

另外，波動性的大小因為可以透過槓桿來調整，因此波動性一樣大的兩個投資，我們會喜歡報酬更高。

而納入風險考量之後，兩個投資標的如果組合，可能會產生一組新的報酬與風險特性。而一群投資標的，又可以組合成一個新的投資組合，整體的風險往往會比單一標的更低，從中能找到報酬/風險更好的組合，這就是現代投資組合理論的簡單版理解。

2. 市場Beta，是由威廉夏普提出，衡量相對整個大盤的報酬風險

威連夏普也就是知名夏普比率Sharpe Ratio的發明者。

他將馬可維茲的理論更進一步，把整體市場所有股票的報酬當成一個基本版的報酬與風險，而個股相對於整體市場的變化，則稱為Beta。

例如整個市場上漲1%時，某檔股票往往是上漲0.8%，那它的Beta就是0.8。

在夏普提出的概念，把個股和投資組合的報酬風險，擴大到整個投資市場的報酬風險。

這也為後來ETF和指數基金投資整個市場打下基礎。

3. 效率市場假說與隨機漫步，由Fama提出，認為人們無法透過過去資訊去精準預測未來。

在他們的研究中發現，價格充滿隨機性，很難用過去價格找到預測未來顯著有效的方法。而對此現象的解釋，是因為認為市場非常有效率：當下價格已經反應了各種已知資訊，而各種新資訊一出現，也會最快速的被反應在價格上。因此，我們很難從過去的資訊找到優勢，未來的價格充滿隨機性，難以預測。

這論點雖然不能說百分之百永遠正確，但的確多數時候也是成立。

如果這論點成立，那麼我們就很難說許多專家及個人有能力在長期持續去預測未來、創造出好績效，因為即便當下比較好，那也可能只是某種隨機結果，只是暫時性高報酬，不見得是有真實創造高報酬的能力。

這種情況下，不去追求創造更高報酬（通常需要付出更多費用成本），而是廣泛分散投資整個市場，也許是一種相對有利，或至少不會相對不利的選擇。

在這些理論支持下，選擇ETF及指數型基金，廣泛分散投資整個市場，對多數人而言會是更有利的選擇。

以巴菲特為例，雖然巴菲特自己是主動管理基金，早往績效也很優異，但他也曾提出認為沒有任何避險基金在長達10年的投資績效會勝過S&P500指數。有位知名幣險基金經理人泰德賽德斯對此並不認同，他是行業內學歷、經歷、過往績效都最優秀的人之一，認為避險基金能創造高報酬。因此他選了5檔避險基金，認為能贏過S&P500，和巴菲特做出了百萬美元的賭注。而結果呢，過程中雖然避險基金一度領先，但最終5檔避險基金報酬全部都大幅落後指數。

如果行業內專家都難以穩定勝過指數，那一般人是否應該追求戰勝指數？還是願意接受指數的報酬風險會更好？這是值得我們思考的。

其他促成ETF與指數基金進展的因素

上面筆記的，是書中一小部分的閱讀心得。書中還有談到很多促成ETF發展的因素，例如先鋒基金的崛起，透過改善基金公司獨特的架構，來減少基金總公司和各基金及基金投資人之間的利益衝突及降低管理成本。各種Smart beta及因子投資，試圖尋找某些優勢。以及企業退休金及401K退休計畫出現，讓大型資本開始流入指數基金。以及從指數型基金轉變成更方便交易、申購贖回對市場衝擊影響更小的交易所買賣基金(ETF)...等等。

本文摘自行路出版的《兆億大戰：指數型基金與ETF如何崛起成為大眾致富金鑰，並改變全球投資樣貌》