Fitch Sube las Calificaciones de Incarso a ‘AAA(mex)’; Perspectiva Estable

Fitch Ratings - Monterrey - 17 May 2024: Fitch Ratings subió la calificación nacional de largo plazo de Inmuebles Carso, S.A. de C.V. (Incarso) y la calificación de la emisión de certificados bursátiles (CB) INCARSO 15 a ‘AAA(mex)’ desde ‘AA+(mex)’. La Perspectiva de la calificación de largo plazo es Estable. También ratificó la calificación nacional de corto plazo en ‘F1+(mex)’.

El alza en las calificaciones refleja el fortalecimiento continuo en el indicador de apalancamiento de la compañía, mediante una generación sólida de flujo de fondos libre (FFL), el cual se continuará utilizando para el plan de inversiones (capex; capital expenditure) de la compañía y el pago al vencimiento de la emisión INCARSO 15 en 2025. Fitch incorpora que Incarso mantendrá un apalancamiento bruto cercano a 1 vez (x) durante su etapa de inversión, así como niveles de rentabilidad y liquidez similares a los actuales.

Las calificaciones se fundamentan en el modelo de negocios con capacidad de generar ingresos estables dado que cerca de 70% de los ingresos totales provienen de arrendamientos de largo plazo. Asimismo, incorporan un perfil financiero sólido con una base de activos no gravados y acceso a financiamiento que le brindan flexibilidad financiera a la compañía. Las calificaciones consideran también la exposición del sector a los ciclos económicos, los requerimientos altos de capex y la volatilidad de los resultados financieros ante cambios en las ventas de inventario inmobiliario y de propiedades de inversión (lo cual considera el riesgo de construcción, terminación y venta final).

FACTORES CLAVE DE CALIFICACIÓN

Estrategia de Crecimiento en Desarrollo: Incarso se encuentra desarrollando múltiples proyectos en sus diversas líneas de negocio, los cuales requieren niveles de capex altos, que serán financiados principalmente con flujo generado por las operaciones (FGO). Entre los proyectos más destacados se encuentran la construcción de dos hospitales ubicados en León y Tijuana, el desarrollo de Plaza Carso III y Pabellón Polanco, así como una serie de adecuaciones y expansiones en distintas propiedades. Fitch estima que Incarso realizará inversiones de capital por alrededor de MXN3,000 millones por año, lo cual es sostenible para su nivel actual de calificación.

FGO Robusto: Fitch estima que en los próximos cuatro años el FGO de la compañía estará en niveles superiores a MXN3,600 millones, lo que sería suficiente para ejecutar los proyectos de inversión y hacer frente al vencimiento de deuda en 2025 (MXN4,000 millones). Además, las calificaciones incorporan la capacidad de Incarso de frenar o diferir inversiones en proyectos no prioritarios y fortalecer su posición de liquidez en caso de requerirlo.

Apalancamiento Bajo: Fitch proyecta que la razón de apalancamiento bruto, medido como deuda total a EBITDA, permanecerá en niveles cercanos a 1x en el mediano plazo (2023: 1.1x; 2022: 1.1x; 2021: 2.1x), incluyendo períodos de inversión. Las calificaciones consideran que Incarso continuará con su estrategia de desarrollo financiada principalmente con flujo propio, y mantendrá una razón de deuda a propiedades de inversión (LTV; loan-to-value) cercana a 5%.

Portafolio Diversificado: Fitch considera positiva la diversidad del portafolio de propiedades para arrendamiento de Incarso, compuesto por centros comerciales (53% del área bruta rentable [ABR]), centros educativos (19%), oficinas (13%), centros de salud (7%) y otros inmuebles (8%), lo cual le permite mitigar efectos adversos de un segmento específico. El escenario base de Fitch asume que los ingresos por arrendamiento crecerán alineados con la inflación y los niveles de ocupación se mantendrán estables.

Ingresos por Renta con Riesgo Bajo: Los ingresos de contratos por arrendamiento de largo plazo (principalmente de los segmentos de oficinas, educación y salud) y la proporción de ingresos por rentas a compañías relacionadas brinda estabilidad y consistencia en la generación de ingresos de Incarso. Al 31 de marzo de 2024, más de 25% de los ingresos por arrendamiento provenían de subsidiarias de Grupo Carso, S.A.B. de C.V. (GCarso) [AAA(mex) Perspectiva Estable] como Grupo Sanborns, S.A.B. de C.V. (GSanborns) [AAA(mex) Perspectiva Estable], Sears México, Condumex, entre otras.

Ingresos Volátiles por Venta de Inmuebles: Fitch considera que la venta de inmuebles añade volatilidad a los resultados financieros de Incarso, principalmente por cambios en las ventas de inventario inmobiliario y de propiedades de inversión, y la rentabilidad menor asociada a dichas actividades comparada con la de arrendamientos. Durante los últimos 12 meses (UDM) al cierre de marzo de 2024, los ingresos por ventas de inmuebles representaron 19% de los ingresos totales (2023: 24%; 2022: 26%; 2021: 22%). Fitch estima que dicho porcentaje se mantendrá cercano a 25% en 2024.

DERIVACIÓN DE CALIFICACIÓN

Incarso es una sociedad anónima de capital variable y no opera bajo la figura de fideicomiso de inversión en bienes raíces (fibra). Lo anterior, le permite tener discrecionalidad sobre el uso del FGO, puesto que no está obligada a repartir al menos 95% de su resultado fiscal. Incarso puede reinvertir los recursos generados internamente en el desarrollo de proyectos inmobiliarios destinados a arrendamiento o venta, fondear distribuciones a accionistas o reducir deuda. Además, le brinda flexibilidad para preservar liquidez durante la parte baja del ciclo económico o durante tiempos de crisis.

Incarso compara con Banco Invex, S.A. Fideicomiso F/2157 (Fibra MTY) [AA+(mex) Perspectiva Estable] y Banamex Fibra Danhos, Fideicomiso 17416-3 (Fibra Danhos) [AAA(mex) Perspectiva Estable] dado que los tres presentan diversificación de ingresos en distintos segmentos. Al 31 de marzo de 2024, Incarso contaba con un ABR de 3.8 millones de metros cuadrados (m2), superior a Fibra MTY con un ABR de 1.65 millones de m2 (86% segmento industrial, 13% a edificios de oficinas y 1% comercial), y mayor que Fibra Danhos, con un ABR de 983,255 m2 (70% segmento comercial, 28% oficinas, 2% hoteles).

Fitch estima que Incarso presentará un apalancamiento bruto (deuda total a EBITDA) cercano a 1x en el mediano plazo. El apalancamiento bruto esperado para Fibra Danhos es inferior a 2.5x, mientras la métrica neta esperada para Fibra MTY se mantendría entre 4x y 5x para el mismo período. Tanto Incarso como Fibra Danhos y Fibra MTY cuentan con flexibilidad financiera al tener gran parte de sus activos libres de gravamen. La diferencia principal de Incarso con las dos fibras, además de su estructura legal, es el componente de ingresos por venta de inmuebles que, en opinión de Fitch, es más volátil que el de arrendamiento de propiedades.

SUPUESTOS CLAVE

Los supuestos clave empleados por Fitch en su caso base para Incarso incluyen:

--los ingresos por arrendamiento aumentan alineados con la inflación;

--la venta de inmuebles representa alrededor de 25% de los ingresos en 2024;

--capex promedio de MXN3,000 millones por año;

--margen de EBITDA promedio de 54% en los próximos cuatro años;

--Incarso paga el saldo de la emisión de CB a su vencimiento en 2025 por MXN4,000 millones;

--no se estiman distribuciones de dividendos para los accionistas.

SENSIBILIDAD DE CALIFICACIÓN

Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de calificación positiva/alza:

--la calificación se ubica en el nivel más alto de la escala nacional, por lo que no es posible un alza.

Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de calificación negativa/baja:

--reducciones en las tasas de ocupación del segmento de arrendamientos que conlleve un debilitamiento en la base de ingresos por rentas y en la rentabilidad consolidada;

--programas agresivos de capex que excedieran la capacidad de generación de flujo de la compañía, primordialmente financiado con deuda incremental;

--niveles de apalancamiento (deuda total a EBITDA) superior a 3x de forma sostenida;

--activos libres de gravamen inferiores a los niveles históricos presentados por la compañía, que se traduzca en una cobertura de activos libres de gravamen a deuda quirografaria inferior a 2x.

LIQUIDEZ

Liquidez Adecuada: Al cierre de marzo de 2024, Incarso registró un saldo de efectivo y equivalentes por MXN4,985 millones y acceso a una línea de crédito autorizada por MXN3,000 millones. La compañía mantiene todas sus propiedades de inversión (con valor de MXN76,800 millones) libres de gravamen, lo cual le brinda solvencia y una flexibilidad mayor que sus pares para enfrentar compromisos financieros o para acceder a fuentes adicionales de financiamiento.

La deuda total de Incarso asciende a MXN4,000 millones, correspondiente a la emisión INCARSO 15, la cual Fitch contempla que se pagará al vencimiento, en agosto de 2025, con recursos propios.

PERFIL DEL EMISOR

Incarso se constituyó como consecuencia de la escisión de GCarso en noviembre de 2010. La compañía se dedica a la adquisición, venta, desarrollo y arrendamiento de bienes inmuebles utilizados principalmente como oficinas, centros comerciales, hoteles, universidades, hospitales, entre otros.

PARTICIPACIÓN

La(s) calificación(es) mencionada(s) fue(ron) requerida(s) y se asignó(aron) o se le(s) dio seguimiento por solicitud del (los) emisor(es) o entidad(es) calificada(s) o de un tercero relacionado. Cualquier excepción se indicará.

RESUMEN DE AJUSTES A LOS ESTADOS FINANCIEROS

Fitch ajusta la revaluación de propiedades en el estado de resultados.

CRITERIOS APLICADOS EN ESCALA NACIONAL

--Metodología de Calificación de Finanzas Corporativas (Diciembre 29, 2022);

--Metodología de Calificaciones en Escala Nacional (Diciembre 22, 2020).

INFORMACIÓN REGULATORIA – MÉXICO

FECHA DE LA ÚLTIMA ACTUALIZACIÓN DE CALIFICACIÓN: 26/mayo/2023.

FUENTE(S) DE INFORMACIÓN: Reportes públicos e información solicitada al emisor.

IDENTIFICAR INFORMACIÓN UTILIZADA: Estados Financieros auditados y no auditados.

PERÍODO QUE ABARCA LA INFORMACIÓN FINANCIERA: La información financiera de la compañía considerada paras las calificaciones incluye hasta 31/marzo/2024.

La(s) calificación(es) constituye(n) solamente una opinión con respecto a la calidad crediticia del emisor, administrador o valor(es) y no una recomendación de inversión. Para conocer el significado de la(s) calificación(es) asignada(s), los procedimientos para darles seguimiento, la periodicidad de las revisiones y los criterios para su retiro visite https://www.fitchratings.com/site/mexico. La estructura y los procesos de calificación y de votación de los comités se encuentran en el documento denominado “Proceso de Calificación” disponible en el apartado “Temas Regulatorios” de https://www.fitchratings.com/site/mexico.

El proceso de calificación también puede incorporar información de otras fuentes externas tales como: información pública, reportes de entidades regulatorias, datos socioeconómicos, estadísticas comparativas, y análisis sectoriales y regulatorios para el emisor, la industria o el valor, entre otras. La información y las cifras utilizadas, para determinar esta(s) calificación(es), de ninguna manera son auditadas por Fitch México, S.A. de C.V. (Fitch México) por lo que su veracidad y autenticidad son responsabilidad del emisor o de la fuente que las emite. En caso de que el valor o la solvencia del emisor, administrador o valor(es) se modifiquen en el transcurso del tiempo, la(s) calificación(es) puede(n) modificarse al alza o a la baja, sin que esto implique responsabilidad alguna a cargo de Fitch México.

Información adicional disponible en www.fitchratings.com/site/mexico.

Applicable Models

Numbers in parentheses accompanying applicable model(s) contain hyperlinks to criteria providing description of model(s).

• Corporate Monitoring & Forecasting Model (COMFORT Model), v8.1.0 (1)

Additional Disclosures

• Solicitation Status
• Endorsement Policy

Endorsement Status