固定收益前瞻 — 2024年3月

減息仍未啟動 利差收益矚目

較高收益的息差資產在2月和3月報升後，年初至今持續表現領先，其中亞洲高收益債券成為亮點。亞洲的信貸機會重現，我們認為低評級發行人的歐元估值較美元具吸引力。與此同時，由於息差曲線趨於陡斜，美國高收益債券有更多空間擴大息差存續期風險。基於利差收益，我們仍然偏好環球投資級別企業，但繼續減持週期性行業。

相比之下，由於央行不斷延遲減息，核心政府債券的回報年初至今仍處於負水平。各國央行正在等待更多通脹持續放緩的證據。我們認為，歐洲央行可能在年中減息，因為市場將於年中公佈更多有關工資談判的數據，而且屆時增長與通脹的風險更趨平衡。

歐元區週邊國家表現穩定

雖然整體歐元區經濟（尤其是德國）停滯不前，但多個週邊國家表現優於核心國家。舉例來說，10年期意大利和德國政府債券的息差已收窄至130點（2022年9月為250點）。¹ 利好的市場環境（反映於風險溢價受壓），應可在短期內為週邊國家的主權債券息差提供支持。

與此同時，英國在2023年陷入經濟衰退²，但尚未達到抵銷政策官員關注通脹的程度。日本第四季經濟增長由下跌修訂至輕微上升，勉強避過國內生產總值收縮。³ 我們預期日本央行即將退出負利率，為日圓帶來上行壓力。我們認為，隨著經濟數據和貨幣政策開始分歧，可能加劇匯率波動，或會為投資組合帶來更大的主動交叉貨幣配置空間。

綜觀先進經濟體，美國明顯表現領先。2月份的非農業就業數據及消費物價指數強勁⁴，使美國聯儲局首次減息的路徑變得複雜。聯儲局的聲明仍然暗示今年稍後時候將會減息，除非通脹數據出現任何重大問題。與名義收益率比較，美國實際收益率目前處於吸引水平，有利於美國國庫抗通脹債券的配置。

一般而言，我們繼續偏好利率存續期投資。但鑑於美國可能出現經濟衰退的時間一直推遲，我們傾向透過收益率曲線和跨國家息差交易上調利率風險。由於財政狀況惡化，使超長期債券的期限溢價不足，我們對全球收益率曲線走斜持高確信度。近年，核心國家的利率走勢同步，但我們認為，隨著增長前景分歧，未來將會出現去相關性的情況，從而創造相對價值機會。

市場聚焦中國利率

中國仍顯著有別於其他國家。受惠於中國政府寬鬆政策以應對經濟活動乏力和通縮，中國政府債券及政策銀行債券5年初至今揚升（以人民幣計升1.42%，以美元對沖計升2.10%）。⁶ 我們認為，由於下調利率顯然是應對結構性增長放緩的方法，因此中國主權債券正處於結構性升市中。我們不太擔心人民幣走弱，因為中國很可能通過向出口價值鏈上移，並使其貿易夥伴多元化，保持強勁的經常帳盈餘。

此外，多個東南亞及拉丁美洲經濟體的物價面臨下行壓力，其中一些經濟體已啟動減息週期，這使新興市場本幣債券的實際收益率可能具吸引力。硬貨幣主權債券方面，估值日益昂貴（尤其是投資級別發行人），但我們認為利差夠高，足以抵銷近期息差擴闊的幅度。

資料來源：彭博社，美國洲際交易所美銀美林（ICE BofA）和摩根大通指數；安聯投資，資料截至2024年3月8日。指數回報以美元對沖，歐元指數除外（以歐元對沖）。亞洲和新興市場指數代表美元計價債券。最低收益率下調了公司債券的到期收益率，因為公司債券可以「提前贖回」（在到期日之前的預定時間可選擇贖回）。有效存續期也考慮到這些「認購期權」的影響。上述資訊僅供參考，不應被視為買賣特定證券或策略的建議，也不應被視為投資建議。過往表現、任何預估、預計或預測並不代表未來的表現。

1. 美國就業市場正常化
在2月份，美國就業增長強勁，新增275,000個職位。⁷ 失業率由3.7%上升至3.9%，這是邁向就業市場正常化的一步。然而，由於1月份有接近900萬個職位空缺，仍然難以作出就業情況急速惡化的基本假設。

2. 歐洲工資及企業利潤
歐洲央行仍然擔心價格壓力居高不下，部份原因是工資增長加快及勞動生產力下降。在尋求談判工資升幅緩和的同時，歐洲央行亦密切關注企業利潤能夠承受勞工成本上升的程度，這應有助緩解工資上升的潛在通脹影響。⁸

3. 日本利率
自2006年以來，日本央行的政策利率一直處於負水平。市場廣泛預期最早將於3月或4月首次加息至零或略高於正水平。更重要的問題是加息步伐將如何漸進，以及其對貨幣市場利率的影響。投資者亦將密切注視央行最終開始縮減其龐大債券組合的跡象。