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快速結論
- 由於第三季缺料問題改善，先前積壓的訂單持續交付，以及Windows 11帶動換機潮，商用型筆電(NB)需求強勁，且Q4非NB產品將進入傳統旺季，有利於產能利用率提升，預期仁寶2021年下半年營運可望逐季走高。
- 2022年Chromebook需求雖趨緩，但考量長短料問題仍存在，預期將有少部分NB訂單再遞延至2022年的上半年。此外，受惠於Windows 11以及員工返回公司上班帶動換機潮，預期商用NB可望填補部分Chromebook動能趨緩的問題。非NB的部分，車用電子以及Server營收比重雖仍不高，但考量2021年底仁寶北美新廠、越南二廠的產能也將開出，預期仁寶非NB產品2022年仍可望維持中個位數的年成長。預估仁寶2022年營收可望達11,960億元，年減2.2%，雖因NB需求轉弱，使產能利用率下滑，但考量高毛利的商用筆電的比重提高，預估毛利率可望維持3.5%，稅後EPS 2.99元。每股淨值預估24.79元。
- 仁寶近五年配息尚屬穩定，預估明年配息可望達2.16元，依照2021/10/25的股價計算，目前殖利率仍高達8.9%。仁寶2022年營運成長動能雖放緩，但考量商用型NB的營收比重提高，有利於支撐毛利，加上2022年之後較高毛利的車用電子、Server可望迎來明顯成長，2022年之後產品組合以及獲利水準可望轉佳，由此給予近五年區間上緣1倍股價淨值比(PBR)的評價，但考量仁寶目前股價淨值比已來到0.99倍，推測股價已反應未來前景，可待股價回到區間中下緣0.7~0.8倍附近，屆時殖利率也可望近一步提高，再擇機逢低佈局。
仁寶簡介
仁寶為全球第二大NB代工廠，由於營運穩健、配息穩定，為許多投資人的定存股標的。仁寶主要NB代工客戶有HP、Dell、Lenovo，以商務型NB為主，另有15%為Chromebook代工。NB代工的競爭者有廣達(2382)、緯創(3231)、英業達(2356)、和碩(4938)，由於仁寶的NB代工比重在同業之中最高，因此獲利受壓抑較同業明顯，仁寶近年毛利率約落在3~4%(同業毛利率約4~5%)，為此仁寶持續拓展非NB的代工產品，近年透過轉投資子公司安勤(3479)、智易(3596)、鋐寶科技(6674)、博智(8155)等跨入工業電腦、網通、伺服器(Server)等領域，目前主要非NB產品包含平板、Apple Watch、智慧型手機、LCD電視、車用電子、Server等，但目前代工產值皆小於NB，加上車用電子處在成長的初步階段(主要客戶為BMW、Mercedes Benz)，且對Server的佈局較晚，2021年仁寶Server、車用營收比重小於5%，因此近年非NB代工產品仍較難彌補NB成長趨緩的情況。
2020年營收比重：NB 67%、平板19%、Apple Watch 6%、其他8%。
21Q2受缺料拖累，營運表現不如市場預期
仁寶21Q2受到缺料影響，營收僅2,610億元，季減3.3%，年減1%，且產能利用率下滑，規模優勢降低，毛利率降至3.4%，季減0.2個百分點、年增0.3個百分點，EPS 0.57元，季減5%、年增24%，營收及獲利表現皆不如市場預期。
缺料問題改善，仁寶2021下半年營運可望逐季走高
由於第三季缺料問題改善，先前積壓的訂單持續交付，Chromebook需求雖有雜音，但商用型NB需求強勁，帶動21Q3營收來到3,369億元，季增29%、年增25%，加以產能利用率提升，且較高毛利的商用NB營收比重增加，預估毛利率可望來到3.5%，稅後EPS 0.90元。
展望第四季，針對中國限電問題，仁寶表示目前廠區仍正常營運，目前限電的影響仍可控。即便第3季NB出貨基期較高，但預期在Windows 11的發表後，仍可望帶動換機潮，加上商用型NB拉貨動能強，預期第四季NB仍可望維持低個位數的季增長。至於非NB的部分，由於進入Q4傳統消費旺季，預期非NB產品將有雙位數的季成長。整體而言，由於NB需求維持，以及非NB產品出貨增溫，預估21Q4營收可望來到3,550億元，季增5.4%，年增6.3%，考量產能利用率維持高檔，預估毛利率維持3.5%，稅後EPS 1.02元。
整體而言，仁寶受惠於上半年NB訂單遞延，且下半年商用NB需求強勁、非NB傳統拉貨旺季，預期下半年營運可望逐季走高，預估2021年營收達12,228億元，稅後EPS 3.09元。預估每股淨值23.89元。
2022年仁寶商用NB支撐營運，車用、Server佈局發酵
2022年Chromebook需求雖趨緩，但考量長短料問題仍存在，市場預期缺料問題至今年底前仍無法完全改善，預期將有少部分NB訂單再遞延至22H1。此外，受惠於Windows 11以及員工返回公司上班帶動換機潮，預期商用NB可望填補部分Chromebook動能趨緩的問題，預估2022年NB營收可望接近2021年水準。
非NB的部分，預期平板、Apple Watch可望維持個位數的年成長，車用電子以及Server營收比重雖仍不高，但考量2022年車用電子將擴大與歐美車廠的合作，隨著車用電子應用範圍持續擴大，今年底前仁寶北美新廠、越南二廠的產能也將開出，有利於滿足日益增加的車用、Server訂單，預期2022年車用可望維持40~50%的年成長、Server維持50%的年成長。整體而言，預估非NB的部分，2022年仍可望維持中個位數的年成長。
整體而言，2022年商用NB維持，以及車用電子、Server佈局發酵，預估2022年營收可望達11,960億元，年減2.2%，雖因NB需求轉弱，使產能利用率下滑，但考量高毛利的商用筆電的比重提高，預估毛利率可望維持3.5%，稅後EPS 2.99元。每股淨值預估24.79元。
結論
仁寶近五年的平均股利發放率約73%，配息尚屬穩定，若以2021年預估EPS以及股利發放率7成計算，預估明年配息可望達2.16元，依照2021/10/25的股價計算，目前殖利率仍高達8.9%。
仁寶2022年營運成長動能雖放緩，但主要是受到Chromebook需求下滑所致，且考量商用型NB的營收比重提高，有利於支撐毛利，加上2022年之後較高毛利的車用電子、Server可望迎來明顯成長，投資初期雖有較大的折舊費用，但隨著終端應用擴張、營收規模擴大，未來可望加速收回投入成本。有鑑於2022年之後產品組合以及獲利水準可望轉佳，由此給予近五年區間上緣1倍股價淨值比(PBR)的評價，但考量仁寶目前股價淨值比已來到0.99倍，推測股價已反應未來前景，可待股價回到區間中下緣0.7~0.8倍附近，屆時殖利率也可望近一步提高，再擇機逢低佈局。
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