(圖片來源：shutterstock)
散熱廠營運關鍵在於終端產品組合
雖說各式 3C 產品都將朝多工整合化發展
使 CPU 處理能力需大幅提升，而衍生散熱問題
但散熱廠所出貨的終端才是其中的成長關鍵
從前散熱元件最大市場就屬 PC、NB 二大終端
但 PC、NB 銷量持續衰退，未來還會是這樣嗎？
而衰退的背後，又會影響散熱廠多少呢？
今天我們就從 6 大終端趨勢來一探究竟散熱廠的未來
根據 6 大終端應用趨勢，介紹 3 檔個股
台廠散熱模組雙雄：
超眾(6230)、雙鴻(3324)
近期散熱市場最夯消息
Intel 新平台伺服器 Purley 出爐
受惠最大散熱風扇廠：建準(2421)
好的，接下來直接進入今天的主題
我將分別介紹公司營運結構所對應的終端趨勢及財務：
✎超眾(6230)：9 成良率全球之冠，上游散熱管自製率 100%
✎雙鴻(3324)：2018 年正式打入華為手機供應鏈，且電競熱潮持續
✎建準(2421)：受惠 Intel 新平台伺服器 Purley 將增加 1-2 顆散熱風扇
✎ 3 大散熱廠財務比較
讓我們繼續看下去…
✎超眾(6230)：9 成良率全球之冠
上游散熱管自製率 100%
超眾主要為散熱模組廠，2017年占營收達 71.5%
終端應用最大是為 PC+NB，占比達 46%
雖說散熱廠都知道 PC+NB 銷量持續衰退
但仍然是目前最大的散熱終端需求
而超眾也持續的透過產品結構改善
從 2013 年就跨入伺服器領域
現在為第 2 大段終端應用，占比達 30%
隨著 Intel 新平台伺服器 Purley 從 2017 下半年推出
未來超眾也將持續擴大這塊領域
而其中 CPU 因面積變大，將提升散熱模組的使用量
新伺服器營收在 2017 年就已經占超眾總伺服器達 25%
但實際上，還是要觀察實際換機率的情況
(附註：散熱模組雖為 4 元件組成，
但分別元件的用量要視終端應用不同而改變
因此提升散熱模組使用量並非全部元件都增加)
另外，占比達 15% 的第 3 大終端應用：網通
包含了網通設備、基地台、工作站
在未來隨著 5G、物聯網高速時代的來臨
網通領域也將逐步提高營收占比
(附註：工作站是一種更高端通用電腦，
提供更高效能，由其是圖形處理能力)
最後，我們都知道散熱模組是由 4 大元件組成
分別是散熱板、散熱鰭片、散熱管、散熱風扇
超眾除了散熱風扇以外都有部分屬於自製產品
而在散熱管部分更是以 100% 自製率生產
可以說自身就是一個散熱元件垂直整合工廠
除此之外，超眾的生產良率更是高居全球之冠
以 9 成以上的良率壓倒 8 成良率的競爭對手
✎雙鴻(3324)：2018 年正式打入華為手機供應鏈，且電競熱潮持續
雙鴻同樣也是散熱模組廠，占比達 100%
而最大終端應用也同樣是屬於 PC+NB
但不同於超眾的部分是
雙鴻 4 大元件都有部分自製，包含散熱風扇
且第 2 大終端是顯示卡及電競筆電，達 25%
近幾年，我想大家應該都有感覺到「電競熱」
各國賽事開始重視，連手遊都出了遊戲專用周邊商品
而 2018 下半年 Nvidia(輝達)更是要推出新一代繪圖晶片
繪圖晶片主要是執行繪圖運算工作的微處理器
負責將資料顯示在螢幕上，包括電腦、行動裝置等
因 2017 年 Nvidia 未出新產品
經過 1 年多累積需求，屆時將引起高階電競筆電拉貨潮
畢竟電競筆電注重的就是高階顯示效能
但同樣的，還是持續注意產品上市後的實際換機率
再來，占比達 9% 的第 3 大終端：手機
目前手機的散熱主流暫時為簡單的石墨片
而因為手機所需運算能力不斷提升
部分手機品牌已提升到使用散熱管
最積極引用的就屬韓國品牌 Samsung(三星)
在 2017 年 Samsung 為手機品牌市占之首，達 21.6%
雙鴻除了供應手機散熱管給 Samsung 之外
更在 2018 年正式打入 Huawei(華為)手機供應鏈
而因為目前 5G 手機晶片的研發速度以華為最快
華為也預期最快於 2019 第四季銷售第一隻 5G 手機
屆時雙鴻將有更強大的成長動能
不過，這邊我要提醒一個風險存在
以單季來說，Samsung在 2017 年第四季被 Apple超越
但又在 2018 年第一季拿回市占率榜首
可見，各手機品牌出貨旺季不同
也都將影響著零件商，就如雙鴻為散熱元件商
✎建準(2421)：受惠 Intel 新平台伺服器 Purley
將增加 1-2 顆散熱風扇
建準為專注於散熱風扇廠，營收占比近乎達 100%
目前市占率為全球前 3 大的散熱風扇廠
其中又分為直流風扇、交流風扇
1.直流風扇：提供變動的風量，用於散熱風扇
因為有散熱需求時才須提供送風
2.交流風扇：提供平穩持續的風量
常應用在家電中空調系統
而最大終端應用為 IT 類產品，達 36%
包含 PC+NB、AIO(一體機)、投影機
(附註：AIO為螢幕與主機結合的電腦)
雖然 IT 目前為最大應用端，但因毛利率較低
建準持續透過選擇性接單，降低 IT 類出貨占比
從 2016 年 41% 降至 2017 年 36%
再來，占比 20 % 的第 2 大終端應用：伺服器
因為 Intel 新平台伺服器 Purley 的推出
將較原伺服器新增 1-2 顆散熱風扇
對於建準來說，就是直接的提升供貨量
而且在建準的伺服器客戶中
就包含伺服器 2 大品牌廠商：HPE(惠普)、DELL(戴爾)
伺服器品牌廠 2017 年市占率分別為 18%、17%
當然在 2018 年伺服器汰換潮下
將更改善建準的產品結構
另外，在其他的部分有 4 % 為車用散熱
雖然目前占比還非常微小
就算成長幅度很高也不會貢獻營收太多
但我們可以很肯定的是，建準已經先打入高門檻領域
因為汽車產業都須經過 2 -3 年長時間的產品認證期
目前車用客戶有特斯拉、BMW、賓士、奧迪等大廠
未來也將隨著 ADAS 逐漸列為標準配備而成長
但短期內，並不會是建準的營運關鍵
現在，我們來簡單總結一下 3 家散熱廠營運結構
看完了各家營運結構，發現到：
各家廠商散熱元件看似類似
但各家廠商終端比重卻各有不同
我們就從財務面帶你瞭解其中深遠的差異
✎ 3 大散熱廠財務比較：
3 家散熱台廠營收比一比
散熱風扇大廠建準營收遙遙領先
在 2017 年達 109.4億元，且趨勢持續上升
其實也是因為建準股本較另外 2 家大 3倍之多
同樣趨勢下，公司規模較大，營收規模同樣也大
而散熱模組雙雄超眾、雙鴻
同時在 2016 年受到電競熱潮帶動電競筆電需求上升
在當年度的營收跳增，分別年增 20.7%、39.15%
2017 年散熱模組雙雄超眾、雙鴻
營收分別為 70.6億元、69.4億元
趨勢上來看，雙鴻逐漸逼近超眾
是因為超眾持續透過選擇性接單
剔除掉低毛利率的產品
因而影響到營收規模的成長
3 家 散熱台廠毛利率比一比
從毛利率就能夠明顯看出散熱模組雙雄的差異
目前散熱終端應用就屬伺服器、車用為較高毛利產品
超眾在 2017 年伺服器擁有 30% 比重，毛利率達 20.7%
遠勝於雙鴻僅有 7% 的比重，毛利率僅 14.62%
而在 2017 年因散熱模組上游原料銅、鋁同時大漲超過 30%
導致散熱模組廠商的利潤受到極大傷害，使毛利率大幅衰退
而散熱風扇廠建準則較無影響，
在原物料大漲的 2017 年，毛利率達 22.42%
且長年維持一個平穩狀態
3 家 散熱台廠營益率比一比
從營益率可以發現，
超眾、雙鴻在管銷費用控管能力其實差不多
2 家公司營益率的差非常接近於毛利率的差
3 家 散熱台廠 EPS 比一比
以 EPS 來做比較，可以看到
雖然建準營收遙遙領先
雖然雙鴻在營收逐漸逼近超眾
但因為超眾的產品組合持續改善
也讓超眾獲利能力大幅提升
在 2017 年 EPS 有 5.79元
遠勝於雙鴻的 3.66元，及建準 2.62元
這裡也呼應到文章最前面所提到的
散熱廠營運關鍵在於終端產品的組合
未來，我們觀察散熱廠，
就優先以觀察產品結構的轉變為考量
✎ 4 大重點再次整理
1.散熱廠以終端產品組合為營運成長關鍵
2.超眾(6230)持續透過產品結構調節改善毛利率，伺服器比重已達 30%
3.雙鴻(3324)正式打入華為供應鏈，且受惠 Nvidia 推出新繪圖晶片，值得觀察
4.建準(2421)伺服器+網通比重達 20%、車用 4%，且維持住散熱風扇大廠優勢
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