Entre 1900 y hasta 1914 se produjo una de las olas expansivas de la economía mundial más profundas de la historia. Lo impresionante fue la manera en que casi todas las naciones entraron en una espiral ascendente que implicó no solo un aumento formidable de la producción industrial, agrícola y minera, sino también una fortísima expansión de los servicios y del sector financiero. De acuerdo con las estimaciones del historiador económico Paul Bairoch, los países más avanzados alcanzaron un crecimiento anual del producto per cápita de 1,6% entre 1900 y 1913, mientras que los de la periferia alcanzaron el 1% anual. En el caso de Europa y Estados Unidos, esto representó una pequeña pero sustancial mejora en su desempeño si se lo compara con decenios anteriores. En cambio, para una buena parte de Latinoamérica, África y Asia este período marcó un cambio radical con respecto al crecimiento mucho más lento experimentado en el siglo XIX (Marichal, 2010: 71).

Algunos de los aspectos distintivos de este período fueron el ascendente comercio internacional de bienes y los enormes movimientos internacionales de capital y población. La posición única que venía ocupando Gran Bretaña –la primera nación en industrializarse– en el comercio internacional de bienes manufacturados se debilitó a mediados del siglo XIX frente a la competencia de Alemania y Estados Unidos. El descenso del precio del transporte de larga distancia en la segunda mitad del siglo XIX posibilitó la entrada a la producción de grandes extensiones de tierra agrícola de las zonas templadas (medio oeste de Estados Unidos, Canadá, Australia, Argentina y Nueva Zelanda). El comercio internacional de los países tropicales también se vio aumentado al ritmo que se expandía la producción en los principales países industrializados. Al mismo tiempo, la apertura de nuevos territorios impulsó los movimientos internacionales de capital y trabajo. Las nuevas tierras requerían de inversión en capital social básico –v.g. ferrocarriles, puertos– para entrar a la producción; este capital provenía principalmente de Londres. También se requería de mano de obra, la cual provenía de Gran Bretaña, España, Italia, entre otros (Foreman-Peck, 1985).

Otro factor distintivo del período fue el patrón oro. Tipo de cambio fijo y política monetaria endógena constituyeron los rasgos fundamentales del mismo. El funcionamiento del patrón oro se basaba en el sistema de comercio imperante, al mismo tiempo que lo apoyaba. En este sentido, las importaciones británicas de productos primarios fueron compensadas sin trabas por las exportaciones británicas de capital, estabilizando la balanza de pagos del país situado en el centro del sistema. Gran Bretaña y otros países industriales aceptaban libremente las exportaciones de bienes primarios, ayudando a las regiones productoras de estos a pagar los intereses de la deuda externa y a adaptarse a las perturbaciones de la balanza de pagos. Asimismo, no existen dudas de que la estabilidad cambiaria brindada por el patrón oro contribuía a la expansión del comercio (Eichengreen, 1996).

II.1. La balanza de pagos

Durante el período del Progreso, la Argentina enfrentó una situación externa excelente. El gráfico II.1 ofrece las principales cuentas de la balanza de pagos. Como puede apreciarse, las exportaciones mostraron una clara tendencia ascendente: su ritmo de crecimiento promedio anual fue de casi 10% entre 1900-1913. Esto estuvo asociado al boom de las cantidades exportadas de cereales y carnes provenientes de la región pampeana. También contribuyeron a dicho ascenso los términos de intercambios externos, favorables a partir de los comienzos del siglo XX (véase gráficos II.2 y II.3).

Gráfico II.1. Balanzas de pagos, 1900-1913
Millones de dólares

Fuente: Ferreres (2005).

Gráfico II.2. Cantidades exportadas e importadas, 1900-1913
Índice. 1993=100

Fuente: Ferreres (2005).

Gráfico II.3. Precios de comercio exterior, 1900-1913
Índice. 1993=100

Fuente: Ferreres (2005).

Las vigorosas exportaciones estuvieron acompañadas por las igualmente ascendentes importaciones. Estas crecieron a una tasa promedio anual del 12% entre 1900-1913, explicado fundamentalmente por el comportamiento de las cantidades. A pesar de ello, las primeras (exportaciones) alcanzaron a cubrir las segundas (importaciones),^[1] quedando un saldo para el pago de los servicios de la deuda. Esto indiscutiblemente contribuyó al restablecimiento de las corrientes de capital extranjero, que se habían interrumpido en víspera de la Crisis de Baring. En tal sentido, la cuenta capital registró un saldo positivo a partir de 1901 y un fuerte salto hacia arriba en 1910. El valor medio fue de 115,63 millones de dólares entre 1901-1909 y de 240,31 entre 1910-1913. El resultado final fue una balanza de pagos positiva en los trece últimos años previos a la Primera Guerra Mundial –con un valor mediano de 20,89 millones de dólares‒ (véase gráficos II.1 a II.3).

Así, el aumento acelerado de las exportaciones y el restablecimiento de las corrientes de capitales externos posibilitaron una balanza de pagos positiva, generando un frente externo favorable durante el período 1900-1913.

II.2. La Caja de Conversión

El gráfico II.4 muestra el tipo de cambio observado y el tipo de cambio legal (2,27 pesos papel por peso oro). Como puede apreciarse, Argentina comenzó a operar bajo el tipo de cambio legal (tipo de cambio fijo) a partir de octubre de 1902; es decir que –en los hechos– se entró al patrón oro recién en esa fecha. Para el público en general, esto significó que se podía cambiar libremente pesos papel por pesos oro (y viceversa) a la relación fija de 2,27.

Gráfico II.4. Tipo de cambio, 1901-1913
Pesos moneda nacional por peso oro

Fuente: véase Apéndice.

El gráfico II.5 –un diagrama de dispersión entre las variaciones de la base monetaria y las reservas metálicas– nos revela que existió una asociación lineal fuerte y directa entre ambas variables. El cuadro II.1 complementa este diagrama; muestra los resultados de la regresión. Las variables están expresadas en primeras diferencias y se han usado mínimos cuadrados ordinarios. Como puede observarse, se confirma que existió una relación de uno a uno entre base monetaria y reservas metálicas en el período. Es decir que la Caja de Conversión siguió de manera estricta el principio de la Currency School: las variaciones (expansiones y contracciones) en la cantidad nominal de dinero primario correspondieron exactamente con los cambios en el stock de oro. La política monetaria, por tanto, fue endógena.

Gráfico II.5. Dispersión entre la base monetaria y las reservas metálicas, octubre 1902-julio 1914
Variaciones mensuales de cada variable (primera diferencia)

Fuente: véase Apéndice.

Cuadro II.1. Regresión entre la base monetaria y las reservas metálicas, octubre 1902-julio 1914
Variaciones mensuales de cada variable (primera diferencia)

Nota: la base monetaria y las reservas están expresadas en millones de pesos papel, siendo las reservas evaluadas a la paridad de 2,27 pesos papel por peso oro.
Fuente: véase Apéndice.

Finalmente, queda por analizar el Fondo de Conversión, depositado en el Banco de la Nación y cuyo objetivo fue respaldar los 293 millones de pesos papel moneda que ya estaban en circulación. En 1902 el Fondo alcanzaba la cifra de 142,5 mil pesos oro (323,48 mil pesos papel). Luego dicha cifra fue paulatinamente subiendo hasta alcanzar los 30 millones de pesos oro (68,1 millones de pesos papel) en 1910. Y desde allí se mantuvo constante hasta 1914^[2] (véase cuadro II.2). Ello permitió que el respaldo sobre la totalidad de la base monetaria fuera del 73% en 1913.

Cuadro II.2. Fondo de Conversión depositado
en el Banco de la Nación Argentina, 1900-1913
Millones de pesos oro

Fuente: Salama (1998: 396).

II.3. El sistema bancario

El Banco de la Nación fue una entidad financieramente muy saludable en el período. Sus depósitos en términos reales –deflactados por la tasa de interés– mostraron una tendencia positiva. La tasa de crecimiento fue del 14,4% promedio anual, acompañada de una variabilidad del 8,03% (la más baja de todos los períodos). Asimismo, exhibió un altísimo nivel de liquidez: el ratio reservas a depósitos alcanzó un valor medio del 48% (véase gráficos II.6 y II.7).

Gráfico II.6. Depósitos del Banco de la Nación y del resto de los bancos, 1908-1913
Millones de pesos moneda nacional

Nota: los depósitos están deflactados por la tasa de interés.
Fuente: véase Apéndice.

Gráfico II.7. Ratio reservas a depósitos, 1908-1913
Ambas variables tomadas en pesos moneda nacional

Fuente: véase Apéndice.

En cuanto a los otros bancos, ellos también mostraron buenos indicadores financieros –aunque menos destacados que los del Banco de la Nación–. Los depósitos en términos reales crecieron a una tasa del 5,6% promedio anual, con una variabilidad del 16,9% (la más baja de todos los períodos). Y el ratio reservas a depósitos mostró un valor promedio del 33% (véase gráficos II.6 y II.7).

II.4. El Estado

En el año 1900, se registró un superávit primario de 2,8% del PBI y un pequeño déficit financiero de 0,45% del PBI. Luego el resultado primario mostró una tendencia decreciente, bajando al 0,9% del PBI en 1913. La performance fiscal financiera, por su parte, se complicó en 1902, 1905 y 1909, alcanzando 2,2, luego 3,5 y finalmente 2,6 puntos negativos del PBI respectivamente. Para 1913 ya se había recuperado bastante, exhibiendo nuevamente un déficit de solo 0,6% del PBI (véase gráfico II.8) .

Para poder interpretar las finanzas del Estado, veamos los ingresos y los gastos. Podemos observar que los ingresos en términos del PBI descendieron hasta 1905, estabilizándose a partir de allí (véase gráfico II.9). La razón de este descenso relativo fueron las altas tasas de crecimiento del producto, ya que los ingresos totales en términos nominales se triplicaron en el período; estos ingresos dependieron fundamentalmente de los impuestos a las importaciones, principal fuente de recurso tributario en el período.

Gráfico II.9. Ingresos y gastos totales de la Administración Pública Nacional 1900-1913.
Como % del PIB.

Fuente: Ferreres (2005).

En cuanto a los gastos, su participación en el PBI mostró tres fuertes incrementos en 1902, 1905 (el mayor) y 1909; luego comenzó a descender (véase gráfico II.9). Estos saltos se explican básicamente por inversión en obras públicas; y en 1902 se les añaden gastos en pensiones, jubilaciones y retiros, y pago de letras del préstamo Baring.

II.5. El Banco de la Nación y la ausencia de funciones bancocentralistas

Cabe preguntarse ahora qué papel jugó el Banco de la Nación como sostén financiero de los otros bancos y del Estado.

Los redescuentos

El cuadro II.3 muestra los préstamos otorgados a los otros bancos. Se observa que dichos préstamos pasaron de 3 millones de pesos moneda nacional en 1908 a 7,7 millones en 1913; pero la importancia en el total de las reservas de los otros bancos fue insignificante: 1,4% y 2,4% respectivamente.

Cuadro II.3. Préstamos del BNA a otros bancos, 1908-1913.
En millones de pesos moneda nacional

Fuente: véase Apéndice y BNA (1941).

Asimismo, el gráfico II.10 presenta los resultados de un ejercicio contrafactual. El mismo exhibe cuál fue el ratio reservas a depósitos de los otros bancos (valores observados) y cuál hubiera sido dicho ratio si el Banco de la Nación no les hubiera otorgado préstamos (valores contrafactuales). Como puede observarse, la diferencia es insignificante. Es decir, la liquidez del resto del sistema bancario no dependió de la ayuda financiera del Banco de la Nación.

Gráfico II.10. Razón reservas a depósitos del resto de los bancos (valores observados y contrafactuales), 1908- 1913
Ambas variables tomadas en pesos moneda nacional

Nota: la razón reservas a depósitos fue calculada con cifras correspondientes a diciembre de cada año. Para obtener los valores contrafactuales, se restaron a las reservas los redescuentos.
Fuente: véase Apéndice y BNA (1941).

El financiamiento al Estado

El cuadro II.4 presenta el financiamiento del Banco de la Nación al Estado. En primer lugar, aparece el saldo de la Cuenta de Tesorería General. Como puede observarse, este saldo resultó deudor en muy contadas ocasiones y por montos pequeños. Los fondos públicos, una fuente de financiamiento de largo plazo, adquirieron importancia en algunos años; en particular, en 1908, cuando alcanzaron los 37,7 millones.

Cuadro II.4. Saldo de la Cuenta Tesorería General y fondos públicos, 1900-1913.
En millones de pesos moneda nacional

Fuente: BNA (1941).

El gráfico II.11 muestra el resultado financiero de la Administración General en valores observados y contrafactuales (excluido el financiamiento del Banco de la Nación). Como puede advertirse, la diferencia entre ambos valores también es insignificante. Es decir, el Estado financió casi la totalidad del déficit con fuentes ajenas al Banco de la Nación. Así pues, las funciones bancocentralistas del Banco de la Nación no resultaron necesarias.

Gráfico II.11. Resultado financiero de la Administración General (valores observados y contrafactuales), 1900-1913.
En millones de pesos moneda nacional

Fuente: BNA (1941) y Ferreres (2005).

II.6. Conclusiones

El aumento acelerado de las exportaciones y el restablecimiento de las corrientes de capitales externos posibilitaron una balanza de pagos positiva, generando un frente externo favorable durante el período 1900-1913.

Ello contribuyó a que Argentina pudiera operar bajo un tipo de cambio fijo a partir de 1902. La Caja de Conversión variaba la cantidad nominal de dinero primario de manera proporcional a la variación de la moneda de reserva, siguiendo así el principio de la Currency School. El Fondo de Conversión (la reserva extra de la Caja) alcanzó su máximo en 1910, logrando un respaldo del 73% de la base monetaria en 1913. Esto estuvo acompañado por un sistema bancario sano. Los depósitos en términos reales –deflactados por la tasa de interés– mostraron altas tasas de crecimiento y baja variabilidad. Los ratios de liquidez –reservas a depósitos–, por su parte, también fueron altos. En este ambiente saludable, el Banco de la Nación gozaba de una posición financiera sobresaliente.

Todo marchaba de manera exitosa. Las funciones bancocentralistas del Banco de la Nación no resultaron necesarias. Los otros bancos mantenían sus altos ratios de liquidez prácticamente sin pedir prestado; y el Estado cubría casi la totalidad de su déficit con financiamiento fuera del sistema.